l'Investitore Accorto

Per capire i mercati finanziari e imparare a investire dai grandi maestri

Valutazioni azionarie e rendimenti attesi

A ottobre, nel post Punto di svolta, scrissi che ero diventato compratore di azioni. Dopo aver giocato in difesa o scommesso al ribasso per quasi un anno e mezzo, sostenevo che la sottovalutazione dei listini azionari era diventata tale da convincermi ad accumulare gradualmente delle posizioni lunghe, ossia rialziste.

Ora che gli indici hanno fatto un altro tonfo, violando con decisione i minimi dello scorso autunno, è giusto chiedersi se quella mia scelta non sia stata sbagliata.

Per rispondere, prenderò le mosse da quanto ha scritto Warren Buffett (nella foto in alto) nella lettera annuale agli azionisti di Berkshire Hathaway, di fresca pubblicazione. “Cali di prezzo come quelli dell’ultimo anno ci fanno piacere, se abbiamo fondi a disposizione per aumentare le nostre posizioni.” Buffett, quei fondi, li ha – grazie alla prudenza esercitata in anni passati di euforia collettiva e sopravvalutazione dei mercati, quando agli eccessi altrui Buffett rispondeva accumulando fieno in cascina.

Il bilancio di Berkshire Hathaway, la sua holding d’investimento, mostra che alla fine del 2008 la liquidità a disposizione era di 25,5 miliardi di dollari, una massa enorme anche se in calo rispetto ai 33,4 miliardi di fine settembre. I numeri confermano quanto Buffett aveva già annunciato lo scorso ottobre, e cioè che si accingeva ad approfittare dei prezzi finalmente attraenti per fare shopping sui mercati azionari. Nella lettera annuale ribadisce questo orientamento, scrivendo: “Sia che si tratti di calzini come di azioni (“socks or stocks”), mi piace comperare merce di qualità quando è venduta a saldo.”

La scelta di Buffett, dunque, è di investire con gradualità a mano a mano che opportunità sempre più ghiotte si presentano. E’ la strategia che, nel mio piccolo, anch’io sto cercando di seguire. Se i listini continuano a scendere, tanto meglio.

Questa logica del “tanto peggio tanto meglio” è controintuitiva e va spiegata con chiarezza. Ci proverò.

Crescita economica e regressione degli utili verso la media

Il fondamento di un simile approccio agli investimenti sta nel fatto che a prezzi più bassi e a multipli valutativi più depressi hanno sempre corrisposto – nella storia dei mercati azionari – rendimenti futuri più elevati. In altre parole, comprare a prezzi scontati – quando l’offerta di titoli travolge la domanda perché una massa di investitori impauriti scappa dal rischio – è sempre stato un affare.

Per capirlo, occorre chiedersi da cosa dipenda l’aumento di valore nel tempo dei titoli azionari. Dipende dalla crescita degli utili, che a sua volta è legata alla crescita economica. Una crisi finanziaria come quella attuale incide, e molto, sul ciclo economico e sugli utili nel breve periodo. Negli ultimi mesi c’è stato un grave shock che ha generato una perdita di fiducia da parte dei consumatori. I consumi sono diminuiti e, di riflesso, anche gli investimenti. La domanda aggregata è crollata. Si sono contratte le vendite e, inevitabilmente, anche i profitti aziendali. Il risultato, per quel che riguarda ad esempio gli utili dell’indice S&P 500, è visibile nel grafico qui sotto, che riprendo dal commento settimanale di John Hussman del 23 febbraio scorso:

I profitti (earnings), come si vede, si sono inabissati. Uno sguardo agli ultimi 60 anni di storia (e il grafico, nella sostanza, non cambierebbe se si trattasse degli ultimi 200 anni), ci mostra però anche che, in passato, gli utili si sono poi sempre ripresi, al punto da tracciare – nel lungo periodo – un canale di crescita con una pendenza abbastanza stabile, attorno al 6% annuo.

Crisi finanziarie, depressioni, recessioni, guerre e cataclismi vari – negli ultimi due secoli – non hanno mai spezzato davvero quel percorso ascendente. Come mai?

C’è un ottimo libro di Elhanan Helpman, Il mistero della crescita economica, che riassume quanto gli economisti sono riusciti sino a oggi a comprendere della crescita economica. Come il titolo lascia intuire, diverse cose non sono ancora state del tutto decifrate. Ma su alcuni aspetti fondamentali si è fatta luce. Semplificando al massimo, la crescita dipende dai guadagni di produttività. E questi ultimi dipendono, in primo luogo, dall’accumulo di conoscenze, dal progresso scientifico e tecnologico, dalla sua diffusione e poi anche, in misura rilevante, dallo sviluppo di istituzioni politiche e di sistemi giuridici idonei a sostenere l’avanzamento economico.

Una crisi finanziaria, come l’attuale, crea molti sconquassi. Ma nulla lascia supporre che produca anche un depauperamento dell’intelligenza umana e uno stabile abbattimento delle possibilità di sviluppo scientifico, tecnologico e istituzionale.

Nei prossimi anni, è sensato ritenere che le ragioni della crescita economica e dell’espansione degli utili societari torneranno ad affermarsi, così com’è accaduto dopo le crisi del passato.

Su queste basi, dunque, la strategia di Buffett appare razionale e vincente. Più i mercati scendono, depressi da ondate successive di vendite forzate o dettate dal panico, più i rendimenti attesi aumentano, creando opportunità d’investimento sempre più attraenti. La regressione degli utili verso il livello medio (mean regression) di quel canale ascendente illustrato nel grafico di Hussman è la stella polare su cui si orienta l’investitore attento al valore.

Le crisi sono opportunità perché mercati depressi e utili depressi torneranno in futuro a risalire, e di buon passo, rendendo alla fine manifesto a tutti un valore intrinseco dei titoli azionari (o almeno di una buona parte di essi) che pochi sono oggi disposti a riconoscere.

Occasioni mancate

La storia dei mercati finanziari è piena di esempi di recuperi esplosivi che, per la gran parte degli investitori, hanno anche rappresentato occasioni mancate. I grandi bear market azionari del passato, infatti, hanno sistematicamente prodotto un tale atteggiamento di ripulsa, ribrezzo e disgusto nella massa degli investitori da renderli refrattari per lunghi anni all’idea di affrontare di nuovo il rischio di mercato. Il risultato è stato che solo sparute minoranze o scampoli di nuove generazioni, ignare del passato, hanno saputo approfittare delle opportunità di volta in volta createsi.

Guardiamo al caso eclatante di uno dei più catastrofici mercati ribassisti della storia, quello del 1929-1932. Al fondo, nel luglio del 1932, i volumi medi giornalieri scambiati al New York Stock Exchange – come racconta Russell Napier in Anatomy of the Bear – erano pari a meno del 20% di quelli prevalenti nell’agosto del 1929, al top del mercato. Se si tiene conto del crollo dei prezzi, il valore quotidiano delle transazioni era collassato del 98%.

Nel luglio del 1932, dopo una impetuosa caduta dell’89% in meno di tre anni, il mercato – quando quasi tutti gli avevano ormai girato le spalle – invertì rotta. Guadagnò il 94% in due mesi. Poi perse di nuovo quota ma senza più avvicinarsi ai minimi dell’estate. Nel 1933 il rally riprese fino al marzo del 1937.

Nel complesso l’indice Dow Jones guadagnò il 370% in un periodo in cui il tasso d’inflazione salì appena dell’11%. Inoltre, l’eccezionale tasso di dividendo iniziale del 10% si mantenne elevato per tutto il quinquennio grazie a una crescita dei dividendi che, nel periodo, fu del 60%. Ad approfittare di uno dei più vigorosi bull market di sempre – in un contesto economico che restava alquanto dissestato – furono davvero in pochi.

Quel grande rally – esploso nel pieno della Grande Depressione – ebbe probabilmente, come suggerisce Napier, un innesco imprevedibile nell’accordo raggiunto tra le principali potenze, in un vertice a Losanna, di condonare circa il 90% delle riparazioni di guerra imposte alla Germania alla fine del primo conflitto mondiale. Ma si dispiegò anche come reazione alle condizioni di estrema sottovalutazione che si erano create nel 1932.

In quest’ultima osservazione si cela un secondo punto su cui vorrei ora riflettere.

Overshooting, ossia il mercato come storia di eccessi

Abbiamo visto che nei mercati c’è regressione verso la media (mean regression) e che, per questo, a valutazioni depresse sono sistematicamente seguiti periodi caratterizzati da rendimenti superiori alla norma.

Accanto a questo tendenza, però, i mercati – animati dalla psicologia umana – hanno sempre esibito anche fenomeni, di più breve respiro, di cosiddetto overshooting: se l’economia va bene e la fiducia degli investitori migliora, tendono a lievitare verso eccessi di sopravvalutazione; se l’economia va male e la fiducia si dilegua, si inabissano fino a livelli estremi di sottovalutazione.

Cerchiamo di misurare le punte negative di questi eccessi. Napier, in Anatomy of the Bear, ha analizzato i quattro peggiori bear market dell’ultimo secolo di storia della Borsa americana, il cui fondo fu toccato nel 1921, 1932, 1949 e 1982. Assumendo come parametro di valore il Cape (cyclically adjusted P/E, ossia il rapporto prezzo/utili – P/E – calcolato utilizzando la media degli utili degli ultimi dieci anni, in modo da smussare le fluttuazioni eccessive prodotte dal ciclo economico), si può osservare che il multiplo – in quelle quattro situazione estreme – oscillò all’interno di una forchetta piuttosto ampia tra un minimo di 4,7 volte gli utili nel 1932 e uno di 11,7 volte gli utili nel 1949.

I mercati azionari sono sottovalutati abbastanza?

Come si rapportano questi dati con la sottovalutazione del mercato di oggi? Se, cioè, ipotizziamo – da investitori forse sin troppo prudenti – che la crisi attuale non sia di gravità inferiore a quelle peggiori del passato, cosa possiamo dire dell’overshooting in corso? I mercati azionari sono sottovalutati abbastanza da indurci a ritenere saggia la scelta di tornare a investirvi?

Si tratta di interrogativi che The Business Insider ha posto in una recente intervista a Robert Shiller, professore di Yale, noto studioso dei mercati finanziari e autore di un libro di grande successo come Euforia irrazionale. La risposta di Shiller è un no qualificato. A suo dire, non è ancora il momento di investire. Lui, dice, lo farà quando il Cape scenderà sotto un multiplo di 10 volte, più in linea con la media dei punti di massima sottovalutazione del passato.

Per avere un’idea di cosa ciò significhi, diamo uno sguardo al grafico seguente, tratto da The Business Insider. Riproduce l’andamento del Cape del mercato americano dal 1880 a oggi (linea blu) a confronto con i tassi a lungo termine (linea rossa).

In base al più recente aggiornamento della media decennale degli utili, e con l’indice S&P 500 attorno ai 700 punti, il Cape si situa poco sopra un multiplo di 12 volte. Siamo ormai in prossimità dei minimi degli anni ’40 e ben al di sotto della media storica di 16 volte, corrispondente al momento a una quotazione di circa 920 punti.

Siamo però ancora lontani dai minimi del 1921, 1932 e 1982. Vale peraltro la pena notare che in questi ultimi tre casi i tassi d’interesse erano molto più alti di oggi: le obbligazioni offrivano dunque un’alternativa all’investimento azionario assai più allettante di quanto non sia ora il caso.

Ipotizzare, comunque, un collasso fino agli estremi di sottovalutazione del 1932 vorrebbe dire, in base agli utili attuali, mettere in conto un crollo dell’S&P 500 fin verso i 300 punti, equivalente a un ulteriore calo quasi del 60%. Puntare, come dice di voler fare Shiller, a una discesa sotto un multiplo di 10 volte gli utili decennali, significa invece – allo stato attuale – aspettare che l’S&P 500 scenda sotto i 575 punti circa.

Sono scenari realistici? Forse si può solo dire che si tratta di esiti da non escludere a priori. Ma è utile aggiungere che non sono gli unici che potrebbero portare ai livelli di estrema sottovalutazione del passato.

Diverse strade verso il fondo della sottovalutazione

Uno sguardo al grafico di The Business Insider mette in luce un’interessante differenza tra la crisi del ’29 e gli altri grandi bear market. Il collasso tra il 1929 e il 1932 fu un evento unico nella storia, nel senso che il mercato passò senza soluzione di continuità, nel breve volgere di tre anni, da un estremo di sopravvalutazione (la bolla del ’29) a un estremo di sottovalutazione (il fondo del 1932).

Negli altri casi, il raggiungimento dei punti di minima fu l’esito di bear market secolari di lunga durata, intervallati da ripetuti bull market ciclici.

Il fondo del 1921 fu toccato alla fine di un tortuoso susseguirsi di crisi e riprese durato un ventennio. La crisi a cavallo tra gli anni ’30 e ’40 fu, per molti aspetti, uno strascico della Grande Depressione, aggravata dallo scoppio della Seconda Guerra Mondiale. Anche in quel caso, il processo di contrazione dei multipli valutativi durò dodici anni, dal 1937 al 1949. Lo stesso vale per l’abisso di sottovalutazione raggiunto nel 1982, a 16 anni dall’avvio del bear market nel 1966. In quest’ultimo caso, i minimi di mercato furono toccati già nel 1974. Da lì in poi i danni agli investitori furono inferti dall’inflazione. La rapida ascesa dei prezzi comportò anche una crescita degli utili a cui però non corrispose una risalita di pari entità degli indici azionari. In termini reali, l’investimento azionario continuò a generare ritorni negativi e i multipli valutativi, dopo ripetuti alti e bassi, toccarono il fondo solo nell’estate del 1982.

Nei mercati azionari non c’è nulla di semplice e c’è ben poco di prevedibile. E’ impossibile dire che sbocchi avrà questa crisi. Il Cape si fermerà più o meno ai livelli sottovalutati di oggi, scenderà – come scommette Shiller – sotto il multiplo di 10 volte, toccherà i minimi del passato o arriverà persino a eccederli?

Se ci sarà ulteriore contrazione dei multipli, ciò accadrà rapidamente o nell’arco di più cicli di mercato e di ripetuti bull e bear market che potrebbero susseguirsi per svariati anni, com’è accaduto anche in Giappone a partire dai primi anni ‘90? Oppure i multipli toccheranno il fondo, come negli anni ’70, perché gli utili torneranno a risalire più degli indici di mercato? Si possono fare mille congetture ma non c’è modo di saperlo.

L’imprevedibile overshooting e l’affidabile regressione

Questa semplice e ragionevole ammissione di ignoranza contiene anche in sé l’appunto critico che è possibile rivolgere a Shiller. Non sappiamo se il Cyclically adjusted P/E scenderà sotto quella soglia di 10 volte che il professore di Yale dice di voler attendere per entrare sul mercato. Se ciò non dovesse succedere, la sua strategia si rivelerebbe un fallimentare azzardo. Un po’ come il capitano Giovanni Drogo nel Deserto dei Tartari, potrebbe infatti ritrovarsi ad aspettare ostinatamente un evento che nel corso della sua vita non accadrà mai.

Più saggia mi sembra la strategia seguita da Buffett. Se i mercati sono sottovalutati e c’è abbondanza di titoli di qualità offerti a prezzi stracciati, è sensato comprare cercando di scegliere il meglio tra la “merce” offerta in saldo. Lo si fa con gradualità, senza ignorare la gravità della crisi in corso e il panico che, in circostanze simili, tende a impadronirsi della massa degli investitori. E’ possibile e forse anche probabile che occasioni migliori si rendano disponibili nel prossimo futuro: avere liquidità da parte, in questo caso, garantirà di poterle sfruttare.

Quel che non va trascurato è il diverso grado di affidabilità delle stime che siamo in grado di formulare. Nel breve periodo, è impossibile sapere se i mercati scenderanno ancora e quanto scenderanno o quale valore puntuale finiranno per toccare i multipli valutativi. Ci sono troppi elementi imponderabili nei contagi emotivi che spingono i mercati verso i loro momentanei eccessi sia di sopravvalutazione, nelle bolle speculative, che di sottovalutazione, al fondo dei grandi bear market.

Un grado di confidenza assai più elevato possiamo invece assegnare a più generiche previsioni di lungo termine: mercati azionari sottovalutati, come gli attuali, è molto probabile che assicurino nel medio-lungo periodo rendimenti elevati. In passato è sempre successo. E si tratta di un calcolo basato su dinamiche di crescita di lunga durata che non sono intaccate dalla crisi in corso.

Due stime dei rendimenti attesi

Di quale entità potranno essere questi rendimenti futuri? A titolo indicativo citerò le stime, pubblicate a febbraio, da due grandi investitori value. Si tratta di studi recenti, ma che non tengono conto della discesa dei listini delle ultime settimane. Un aggiornamento dei rendimenti attesi andrebbe dunque fatto al rialzo.

Il primo studio è di John Hussman ed è relativo al solo mercato azionario americano. Ecco il grafico:

I rendimenti illustrati sono quelli totali (comprensivi dunque dei dividendi). Si tratta inoltre di medie decennali. La linea blu indica i ritorni effettivi, quelli storicamente realizzati dall’indice S&P 500. Si ferma, ovviamente, a dieci anni fa dato che per periodi più vicini a noi una media decennale non esiste ancora. Le linee rossa, gialla, arancione e verde indicano invece le previsioni formulate dal modello di Hussman, assumendo come ipotesi di partenza una regressione nel decennio verso margini di profitto normali (ossia, in linea con la media storica di lungo periodo) e inoltre una regressione verso multipli degli utili di 7 volte (linea rossa), 11 volte (linea gialla), 14 volte (linea arancione) e 20 volte (linea verde).

Senza entrare troppo nei dettagli, si può notare come il modello – negli ultimi 60 anni – abbia dato buona prova di sé, formulando previsioni attendibili sull’effettivo andamento dei rendimenti decennali. L’unica eccezione ha riguardato il picco della bolla speculativa attorno all’anno 2000, che ha temporaneamente gonfiato i rendimenti oltre la banda superiore disegnata dal modello.

Qual è la stima per il prossimo decennio? Cito Hussman: “Probabilmente i rendimenti totali per un investitore passivo saranno nella fascia mediana degli esiti attesi, ossia attorno al 9-11% annuo.” Si tratta, ripeto, di proiezioni formulate a partire dai livelli di mercato del mese scorso. Quelle percentuali, oggi, sarebbero più elevate.

Un secondo studio, concettualmente simile, è stato di recente pubblicato – sulla base dei livelli di mercato di fine gennaio – da GMO, il gruppo d’investimento guidato da Jeremy Grantham. In questo caso i rendimenti stimati sono quelli medi dei prossimi 7 anni, e riguardano uno spettro di asset molto più ampio: azioni americane, internazionali e dei paesi emergenti; titoli azionari a grande e a piccola capitalizzazione; obbligazioni americane, internazionali ed emergenti. Ecco la tabella:

La parte colorata dei grafici a barre riguarda il rendimento atteso in termini reali nel caso di una gestione passiva dell’investimento. La parte bianca è invece una stima del rendimento aggiuntivo che GMO pensa di poter generare attraverso la sua gestione attiva.

Se ci limitiamo a considerare i rendimenti reali attesi di una gestione passiva, si nota come nel caso dell’azionario siamo sempre in presenza di stime superiori alla media storica del 6,5% circa. Si va da poco più del 7% atteso per l’azionario americano al 9% dei titoli a grande capitalizzazione degli altri paesi avanzati, fino a poco meno dell’11% previsto per i titoli di alta qualità americani, l’azionario dei paesi emergenti o i titoli a piccola capitalizzazione dei paesi avanzati.

Si tratta, ripeto, di stime formulate in base ai prezzi di mercato di fine gennaio e che oggi sarebbero più elevate. Rispetto alle conclusioni del modello di Hussman, i rendimenti sono in questo caso reali e dunque al netto dell’inflazione. Sommando un’inflazione media tra il 2% e il 3% si arriva, per quel che riguarda l’azionario americano, a conclusioni analoghe.

Le stime di GMO consentono inoltre di apprezzare il fatto che le osservazioni sin qui svolte, se valgono per il mercato americano, a maggior ragione sono applicabili anche ai mercati europei, agli altri mercati avanzati e a quelli dei paesi emergenti. L’azionario americano è infatti sì sottovalutato, ma resta il meno sottovalutato tra i mercati azionari mondiali. Le opportunità migliori sono altrove, in particolare – secondo l’analisi di GMO – nei paesi emergenti.

L’ultima osservazione riguarda l’impietoso confronto tra i rendimenti attesi delle azioni e quelli dei bond. A parte le obbligazioni dei paesi emergenti, dove comunque i ritorni previsti da GMO sono pari ad appena la metà di quelli storici di lungo periodo, negli altri casi ci troviamo di fronte a stime molto prossime o addirittura inferiori allo zero.

Ho cominciato questo articolo dichiarando di voler svolgere un esame critico delle scelte fatte l’ottobre scorso. Concluderò allora così. Nel breve periodo i mercati esibiscono tendenze, frutto di comportamenti gregari, che portano ad eccessi e overshooting i cui tempi e dimensioni sono praticamente impossibili da prevedere. Il movimento in corso da molti mesi è ad abbandonare le azioni per le più “sicure” obbligazioni. E non possiamo sapere fino a dove si spingerà né quanto durerà.

Ma nel medio-lungo periodo, i mercati sono guidati da più prevedibili dinamiche di regressione verso la media. Gli asset vincenti di oggi diventano i perdenti di domani e viceversa. Per un investitore paziente, che impieghi in attività rischiose solo quei capitali finanziari di cui sa di non avere necessità, è ora il tempo – almeno così pare a me – di rinunciare un po’ alla volta alla sterile e in parte illusoria sicurezza dei titoli a reddito fisso per il ragionevole rischio di titoli azionari di qualità, svenduti – come sostiene Buffett – a prezzi da saldo.

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54 pensieri su “Valutazioni azionarie e rendimenti attesi

  1. Daniele in ha detto:

    Gentile dott. Bertoncello
    Grazie per le informazioni. Complimenti per la ricchezza dell’analisi e per l’imponente supporto dei dati.
    Effettivamente per quanto attiene a S&P500 incrociando i dati relativi all’analisi fondamentale con quelli provenienti dall’analisi tecnica, parrebbe che intorno a quota 580/650 il mercato possa trovare un almeno temporaneo bottom. Da qui potrebbe partire un rallye anche violento fino addirittura a quota 950/1000.

    Quello che mi pare sia da tener conto è l’enorme complessità di questa crisi: il fatto cioè che l’andamento del mercato sia influenzato da una quantità di variabili davvero sbalorditiva. Questo rende molto difficili previsioni sufficientemente accurate anche per i più bravi analisti. Un conto è fare previsioni di medio periodo, altra cosa è navigare su questi mercati. E’ un mare forza 30, mai visto prima anche per marinai rotti alla tempesta…
    Non è da sottovalutare l’impatto di due elementi:
    a) il mercato valutario e delle obbligazioni governative. Il ritornello di moda in questo momento è che gli USA siano un porto sicuro: dollaro e treasury. E’sensato fornire soldi ad un debitore ridotto in quelle condizioni, per di più remunerato a tasso zero? Una possibile risposta, non molto benevola, potrebbe essere data da questo articolo, che ho trovato assolutamente interessante:

    http://seekingalpha.com/article/123965-why-the-u-s-dollar-is-vulnerable-to-decline-now?source=headline1

    Ipotizza, in maniera (per me) assolutamente realistica e ragionata, un falso segnale sul dollar index…

    b) la considerazione delle conseguenze della finanza derivata sull’ammontare dei deficit del sistema bancario e, mediatamente, dei deficit governativi. Non finirò mai di stupirmi di come questa componente non venga tenuta conto da quanti effettuano paragoni con le crisi passate. La finanza derivata ed i suoi prodotti sono una creatura recente, ma soprattutto è il quantitativo di questi prodotti che stupisce. Il nozionale di questi titoli (OTC) pare essere vicino a 12 volte il PIL annuo mondiale.
    In questo senso si può capire quale buco nero possa rappresentare, ad es., il colosso AIG. E’ stato finanziato con 150 miliardi USD ed ha dichiarato una perdita relativa al IV trimestre 2008 pari a 61 miliardi di dollari. E il primo trimestre 2009? Qualcuno ha fatto i conti di quanto costerà alla fine questo salvataggio?

    E’ questo il motivo che mi induce a ricercare quella che, semplicemente cercando di ragionare, almeno a me sembrerebbe il punto di svolta della crisi: la notevole svalutazione del dollaro. Certo che ogni svalutazione è tale rispetto ad un altro punto di riferimento. Se partiamo dall’euro la corsa pare tra zoppi, stante l’interdipendenza dei sistemi. In effetti un’altra “moneta” rispetto alla quale fare riferimento esiste: l’oro.
    Un cordiale saluto
    Daniele

  2. gianni in ha detto:

    Un’analisi di cui tutti noi dobbiamo solo ringraziarla. Ma torno a chiedere a lei o a chi abbia elementi per farlo : visto che il risparmio mondiale previsto per il 2009 sembra si possa stimare attorno agli 800 miliardi di dollari (se avete un dato diverso, vi prego di comunicarlo) e che il sistema Usa prevede nuovi debiti per 4 trilioni (di cui 2 a carico dello stato), da dove verranno questi soldi? Si tratta di fare debiti pari al 500% del disponibile (nel 2007 gli Usa si sono situati su una richiesta pari all’80% del risparmio mondiale. Tanto ma sostenibile). Per me le ipotesi possibili sono, dalla meno probabile alla più probabile : 1) gonfiare nuovi assets 2) stampare dollari a ritmo forsennato 3) consolidamento del/dei debiti Usa.

  3. Buongiorno, io non sono un esperto di finanza ma seguo questo blog da molto tempo.
    Voglio fare i complimenti al Sig. Bertoncello per le sue chiare e interessanti analisi che possono essere utili anche alle persone comuni che non investono in borsa, o che investono cifre “ridicole”.
    Continuero di certo a seguirla, complimenti.

  4. San Siro in ha detto:

    Anch’io mi complimento per la ricchezza e la profondità dell’analisi.
    Vorrei solo rilevare il sentimento che molte persone esprimono a proposito di questa crisi. Si sta diffondendo l’idea che difficilmente le cose potranno “tornare come prima”. E’ impressione diffusa quella di essere entrati in un’era di disuguaglianze profonde e permanenti. Disuguaglianze che ostacolano una ripresa dell’economia e il ritorno ai tassi di crescita del passato. Un ampio discorso andrebbe poi fatto su che cosa si intende per “crescita economica”, un dato ormai quasi completamente slegato dal benessere reale, ma ci porterebbe molto lontano.

  5. Alessandro in ha detto:

    Salve Bertoncello, mi complimento anch’io per il suo ultimo articolo davvero esauriente ed equilibrato. Mi trovo d’accordo con la tesi che chi oggi ha liquidità fa bene ad entrare in azioni a questi prezzi: anche se il mercato dovesse scendere ancora (e si spera non di molto…) avrebbe comunque fatto un buon affare, come sottolinea sempre W. Buffet. Il problema semmai, caro Bertoncello, è per quelli, come me, che sono rimasti dentro per tutta questa terribile discesa, e si trovano oggi con un capitale più che dimezzato. Qui sta il vero nodo gordiano: uscire adesso potrebbe essere letale; restare potrebbe significare perdere ancora di più. Dunque che fare? Sperare in un recupero è l’unica, ma calcoli alla mano, recuperre un -65% significa dover fare un più 200% circa. Hai voglia… chissà se mai ci riuscirà il mercato e poi in quanti anni? Ai posteri l’ardua sentenza.

  6. donatella in ha detto:

    Ho letto le intessanti informazioni che in pratica dicono che ora sarebbe il momento di comprare azioni.Nel mio caso però,che sono in grossa perdita, penso che dovrei comprare semplicemente per mediare un po’, ma non so quando si sarà toccato il fondo….

  7. Fabris in ha detto:

    Grazie dott. Bertoncello per l’articolo, tanto interessante quanto ricco di spunti di riflessione. Mi permetto solo di osservare che il successo di un cassettista di lungo termine, che entri – mediando – in un mercato bear come quello attuale è in ultima analisi legato ad un fattore di fondo: che il futuro rispecchi il passato, e che quindi gli utili tornino a crescere secondo lo slope del 6% di prima. Sarà così in un contesto di forte deleverage sistemico? Senza fare inutile pessimismo, credo che se nel 1992 un investitore giapponese avesse fatto la stessa scelta da lei suggerita, sperando nel “ritorno verso la media storica” degli utili aziendali, oggi non avrebbe molte ragioni di ritenersi soddisfatto. Il credere che il passato si ripeta nel futuro molto spesso fa fare le scelte giuste, ma quando – quelle poche volte – fa compiere quelle sbagliate, crea danni/perdite molto elevati.

  8. Alessandro in ha detto:

    Quindi, se ho ben inteso il succo del discorso di Fabris, i soldi persi in questo bear market dannato e maledetto, con ogni probabilità non li rivedremo più…

  9. San Siro in ha detto:

    Bisogna vedere però a cosa corrispondeva il minimo giapponese del 1992 in termini del rapporto prezzo utili. Magari non era sceso così tanto come poteva sembrare.

  10. Fabris in ha detto:

    Mai dire mai. Soprattutto con i mercati finanziari. Ma non bisogna tralasciare che la crescita degli utili degli ultimi 2 decenni è stata drogata da un eccesso di debito sistemico, sotto il peso del quale ora l’economia americana e non solo sta soccombendo. Per vedere realmente l’economia tornare a crescere è necessario smaltire tutto questo debito attraverso un mix di default/inflazione/svalutazione che però, per effetto dell’intervento delle autorità monetarie e dei governi, avverrà molto lentamente. Laddòve nel ’29 prese corpo rapidamente, perchè le forze riparatrici del mercato vennero lasciate libere di manifestare il loro effetto di correzione. Oggi, come nel Giappone post 89, l’intevento massiccio dei governi e delle banche centrali, non fa altro che rallentare il ritorno alla sostenibilità sistemica, trasformando una rapida polmonite in una lunghissima influenza. Non credete a chi vi dice che i piani di stimolo faranno ripartire l’economia a breve. A mio avviso serviranno solo a far sì che un pattern di mercato tipico del ’29 americano venga tramutato in uno simile a quello dell’ ’89 giapponese.

  11. Come dire: non moriremo proprio subito subito, ma ci vorrà almeno un po’… Allegria!!!

  12. San Siro in ha detto:

    Dissento da Fabris e dalla sua posizione “monetarista”. Se si lasciasse fare al mercato, altro che polmonite. Però che l’influenza sarà lunga, è molto probabile. Ma secondo me, per ragioni diverse da quelle da lui indicate: Il problema maggiore, secondo me, è nelle disuguaglianze profonde e ormai strutturali delle società occidentali. Se si guarda l’evoluzione che i salari hanno avuto negli Usa negli ultimi 30 anni si notano cose raccapriccianti. Il vecchio sistema post-II° guerra mondiale, che garantiva sia la crescita che la partecipazione diffusa alla crescita, è stato – forse definitivamente – distrutto. Sembrava una furbata, si è rivelato una fregata.

  13. Fabris in ha detto:

    Ho appena concluso un’analisi tecnica su S&P 500 dal 1920 ad oggi. E quando dico tecnica intendo matematica, non stregoneria tipo Fibonacci o Elliott. Obiettivo: valutare l’intensità del bear market in atto. Bene, ho preso le quotazioni mensili dell’indice, le ho raffrontate con la media mobile a 12 e ho analizzato l’andamento del differenziale (scostamento) dell’indice rispetto alla media in questione. Ecco i risultati: lo scostamento medio di tutta la serie storica è pari all’8,5%, quello massimo, in senso negativo (bear markets) è – 53% (bottom di giugno ’32). Lo scostamento medio negativo dei grandi bear markets: – 21% quello del ’29/’32; – 16% quello del ’37/’38; – 10% quello del ’73/’74; – 9% quello del ’00/’03; – 16% – PER ORA – quello del bear market attuale. Dall’analisi ho visto che uno scostamento mensile superiore a – 25% rappresenta un indicatore molto buono del “panico” presente fra gli operatori e quindi della forza devastante dell’orso in atto. Bene, una soglia mensile di quel livello è stata superata 12 volte nel bear del ’29/’32; 4 volte in quello del ’37/’38; 1 volta soltanto in quello del ’73/’74; MAI in quello del ’00/’03; GIA’ 6 VOLTE in quello attuale. Lascio a voi ora ogni commento e interpretazione del caso. Io vi ho riportato solo i numeri e dati oggettivi.

  14. CG in ha detto:

    Con una borsa italiana che perde il 6% un giorno sì e uno no (perde comunque il 2% quando non è il 6…) non vedo come essere ottimisti. E ricordo che veniamo da un -60% che ha falcidiato i portafogli di moltissimi cassettisti. Quasi 31000 punti persi senza mai un bear market rally. E’ una situazione mai vista nemmeno nel Giappone anni 90 o nel 1929. In Giappone l’indice scese da 39000 a 14000 in oltre 2 anni e mezzo. In Italia siamo crollati da 44300 a 13500 in 1 anno e 10 mesi, velocità doppia! Discesa verticale, mai un rimbalzo degno di nota, come invece le crisi precedenti hanno avuto. Perché escludere che gli indici possano terminare la loro folle corsa con un -90% ? Sono moltissimi coloro che parlano di target 8000 punti per Spmib, o addirittura 5000, non ci siamo poi così lontani se si viaggia al ritmo di -35% in 2 mesi… Le “profezie” dell’analisi tecnica tendono ad autoavverarsi in mercati come il nostro, in cui nessuno compra e tutti gli operatori shortano, fortificati dai grafici fortemente ribassisti.
    Il problema sarà poi vedere se ripartirà un mercato toro, o ci ritroveremo in un trading range per magari un ventennio, con l’impossibilità, per chi fosse entrato ai prezzi del 1998-2007, di rivedere almeno la parità.

    Ho costituito un portafoglio di medio-lungo diversificando il più possibile, con un livello medio di ingresso 3000-3500 punti sopra gli attuali (ora già mi pare un abisso incolmabile, visto il pessimo andamento dell’economia).
    Nonostante le mie premesse pessimistiche qui sopra, sono intenzionato a mantenere il portafoglio.

    Vorrei porre due questioni al gentile dott. Bertoncello. Io non so darvi risposta, poiché non ho sufficienti conoscenze dei meccanismi in gioco:
    1- Avrà notato sicuramente la costante sottoperformance della borsa italiana rispetto alle altre di Europa e America. Secondo un suo parere come è spiegabile ciò? Sono forse in atto speculazioni per poter poi acquistare i colossi italiani a prezzo di saldo?
    2- Vista la tremenda velocità e l’assenza di soste di questi ribassi, non potremmo essere nel pieno di una bolla speculativa al ribasso, simile per certi versi a quelle rialziste cui siamo stati abituati? Fare soldi con vendite allo scoperto è diventato sport nazionale fra i traders e secondo me anche fra alcuni “big”. Io penso che quando uno vende e poi abbandona per sempre il mercato, allora le quotazioni sono destinate ai minimi per lungo tempo. Ma se uno shorta, si impegna a ricoprire prima o poi la posizione con un acquisto di pari portata, riportando in su le quotazioni, specie in un mercato con pochi volumi come quello attuale. E’ possibile conoscere in qualche modo a quanto ammontano oggi le posizioni short ancora aperte? Nel caso saltassero prima o poi gli short stop è ipotizzabile un rally di velocità e incisività fulminanti?

    Grazie

    Saluti
    Claudio

  15. Buonasera a tutti, vorrei fare una domanda agli esperti di finanza e borse, visto che io mi occupo di tutt’altro.
    Ma se i titoli hanno perso tanto in questi 22 mesi, si può sapere quante azioni di ogni titolo ci sono in circolazione…….forse più dello stesso flottante (mi sembra si dica così).
    Ripeto io non sono un esperto, ma mi sembra tutto un grosso imbroglio (o truffa)

    Saluti a tutti

  16. San Siro in ha detto:

    “si può sapere quante azioni di ogni titolo ci sono in circolazione”: le stesse che ci sono prima. Le azioni vengono infatti scambiate: per ognuno che vende c’è uno che compra. Il numero di azioni aumenta quando vi è un aumento di capitale, diminuisce se chi controlla l’azienda le acquista sul mercato e poi decide di ritirarle. Poi vi sono i casi dove le azioni vengono accorpate perché hanno un prezzo troppo basso (è successo di recente con Seat Pagine Gialle, 200 vechie azioni per “farne” una nuova) oppure quando il prezzo è alto, da una se ne ottengono due, quattro o più.

  17. Per il Sig. San Siro post 16, naturalmente non voglio polemizzare e sicuramente sarò ignorante in materia; ma vorrei capire dove vanno a prendere le azioni di un titolo i derivati sugli indici. Perchè mi sembra che i derivati sugli indici influenzano il prezzo delle azioni????
    Ringrazio della risposta ed in seguito continuerò ad accuparmi della mia materia. Ma semplicemente cerco di capire!!!

    Saluti

  18. Peccato che nessuno risponda al mio post 17, altrimenti avrei voluto chiedere anche un altro particolare; come fà a scendere (e credo anche salire) il prezzo di un titolo se i proprietari delle azioni non le vendono (o comprano).
    Lo sò sono domande ingenue!!!

    Buonasera e continuero a seguire il blog in silenzio. Ma per il resto…..bye bye

  19. MarcoDC in ha detto:

    d2008,
    innanzitutto non capisco perchè dovresti seguire il blog in silenzio.

    Fatta questa premessa, la tua domanda 17 non mi è chiara; potresti essere più preciso o fare un esempio.

    Quella 18 invece ha una risposta; se i proprietari (tutti i proprietari) si tenessero le azioni il titolo non farebbe prezzo. Ma è un’ipotesi tecnica se parliamo di azioni; se invece parliamo di altri strumenti di investimento (certificati ad esempio) può accadere e per questo è d’obbligo da parte di alcuni soggetti (l’emittente in genere e in taluni casi anche altri) dare la possibilità di fare prezzo, cioè inserire una certa quantità di “titoli” in acquisto e in vendita a un determinato prezzo che rispecchi il sottostante con una differenza tra prezzo di acquisto e vendita (spread) stabilita entro certi limiti. Se così non facesse, data la bassa diffusione degli strumenti stessi, non ci sarebbe mercato. Ma per le azioni, fatta eccezione per un manipolo di azioni illiquide, almeno sul mercato italiano, è la larga diffusione che fa si che ci sia sempre qualcuno che vende e altri che acquistano.

    Spero di essere stato chiaro.
    Ciao

  20. Sig. MarcoDC post 19, ha ragione cercherò di spiegare le mie perplessità sui movimenti dei titoli. Quello che lei ha spiegato è vero, ma i derivati o futures sugli indici!!! cosa centrano con il valore dei titoli quotati, se tutti vanno al ribasso sull’undice, non vedo perchè una buona azienda deve essere penalizzta oltre il normale.

    Infine la mia domanda 17, la spiego meglio; per mia curiosita da qualche mese mi sono messo ad osservare in tempo reale (su Google Finance) l’andamento di un titolo del Nasdaq, un titolo di quelli che fanno +/- 5-15% al giorno (senza fare nomi), e sempre su internet sono riuscito a trovare, dopo lunghe ricerche, un indicatore in tempo reale di tutti i movimenti del titolo ed in particolare la Forza(rapporto compratori/venditori) e Velocita (movimenti al secondo) dello stesso titolo (questi indicatori al modico prezzo di 14$/mese). E’ sa cosa ho scoperto; che il valore del titolo ha un bassissimo rapporto con i compratori/venditori ma un altissimo rapporto con l’indice Nasdaq. Ad esempio oggi il titolo ha fatto circa -15% il Nasdaq -4% ma misteriosamente ci sono stati il 98% di compratori è solo il 2% di venditori.
    Mi scuso se mi sono dilungato, ma era necessario per spiegarlo.

    Saluti

  21. Fabris in ha detto:

    Tanto per avere ancora più chiare le idee. L’S&P 500 dal picco del 2007 ad oggi (17 mesi) è sceso del 56%. Nel bear del ’29/’32, dopo 17 mesi, era a – 49%. Nel bear del ’37/’42, dopo 17 mesi, era a – 32%. Nel bear del ’73/’74, dopo 17 mesi, era a – 26%. Nel bear del ’00/’02, dopo 17 mesi, era a – 26%.
    Lascio di nuovo a voi tutti ogni commento al riguardo.

  22. San Siro in ha detto:

    x D2008

    Non sono un esperto, ma direi che derivati sono una classe di contratti nella quale due parti fanno determinati accordi che hanno per oggetto il valore futuro di una certa attività. Ora, se è un future su una valuta, io non compro o vendo la valuta ma un contratto che ha per oggetto quella valuta. Al momento della scadenza, sarà il valore che ha in quel momento la valuta a decidere come è andato quel contratto, cioè se ci guadagno o ci perdo. Si possono fare derivati su tutto. Per esempio, potrei emettere dei titoli in base ai quali pago una certa somma se in un paese sud americano ci sarà un colpo di stato entro una certa data. Chi vuole coprirsi contro il rischio paese perché ha delle attività reali da quelle parti, può ritenere conveniente acquistare titoli di questo genere. Come pure chi non ha necessità di coprirsi, ma ritiene che il valore dei titoli non rispecchi i futuri eventi che si verificheranno e quindi compra i titoli a puro fine speculativo. La questione che poni, cioè se questa massa di scommesse che viene fatta su determinate attività – fra cui anche i titoli azionari – non finisca con l’influenzare il valore reale di dette attività è interessante. Il caso più eclatante è quello del prezzo del petrolio, che secondo alcuni sarebbe addirittura andato verso i 200 dollari, mentre oggi è intorno ai 44, mi pare. Non sono competente a rispondere a questa domanda. Secondo me è vero, i mercati finanziari tendono ad esacerbare le “normali” oscillazioni dei prezzi. Ma un teorico dell’efficienza dei mercati potrebbe ribattere: se ritieni che il prezzo attuale del petrolio sia basso come conseguenza della sbornia speculativa, perché non lo compri? Questo per dire che se oggi il petrolio vale 44 dollari, questo E’ il suo reale dalore.

  23. Certamente San Siro #22 i futures sono quello che dice lei, ma le azioni sono un diritto di proprietà di una piccola parte di un azienda o almeno io da “ingenuo” credevo così.
    Va be!!! accetto il fatto che le azioni sono delle cose rischiose, ma allora dovrebbero avere un P/E di 1 massimo 2 e non un valore sul capitale dell’azienda.

    Buongiorno a tutti.

  24. Fabris in ha detto:

    d2008, prima di fare domande tecniche su p/e e derivati vari, le consiglio di avere almeno una cognizione di fondo su concetti base come quello di mercato finanziario, di strumento finanziario etc.. Altrimenti si pone come chi vuole portare una ferrari senza saper andare in bicicletta.

  25. Sig. Fabris #24, non ci sono problemi….continuero a seguire i silenzio.
    Ma la matematica non è un opinione.

    Saluti e io non desidero una Ferrari.

  26. Fabris in ha detto:

    Non si tratta di desiderare o meno una Ferrari, ma solo di imparare prima l’alfabeto e poi iniziare a scrivere poesie in rima.

  27. MagoWiz in ha detto:

    Ogni volta che leggo un nuovo articolo su questo sito vengo sorpreso in meglio: complimenti sinceri e vivissimi.

    Venendo al tema: le numerose analisi macroeconomiche che indicano una generale sottovalutazione dei corsi azionari sono fondate e condivisibili. Ma resta un dubbio, ancora troppo poco esaminato: se il valore generato dalle imprese sia ancora oggi, e in che misura rispetto al passato, integralmente rispecchiato nel valore di mercato del titolo azionario.

    Infatti, fra i tanti fattori destabilizzanti che si sono materializzati negli anni scorsi vi è il fatto che sono sempre più numerosi e potenti i metodi tramite cui alcuni particolari soggetti si appropriano di na frazione del valore generato in un’impresa PRIMA che questo si traduca nell’incremento del cash flow (che è ciò che, ultimativamente, si rispecchia nel dividendo e valore di mercato del titolo, ovvero nel beneficio per l’azionariato).

    Negli ultimi anni alcuni studiosi e alcune (forse troppo poche!) autorità di vigilanza hanno cominciato ad interessarsi di questi fenomeni.

    Sia il mangement che i grandi azionisti hanno tanti, troppi modi di “dirottare” una parte dei flussi monetari generati dall’impresa prima che questi si traducano in profitti e incremento di assets. Diversificazioni, disintermediazioni, sinergie industriali incrociate, partecipazioni societarie a catena, finanziarizzazioni piramidali, tutti questi strumenti possono mantenere artificialmente basso il cash flow di un gruppo drenandolo alla fonte, e così facendo, di fatto, derubando gli azionisti minori del lucro potenziale che gli competerebbe come partecipanti al rischio.

    Quanto maggiori e più usati sono questi strumenti, tanta più parte dello sviluppo economico viene sottratta ai mercati finanziari.

    Un esempio classico di questo fenomeno è la creazione di economie di filiera fittizie, in modo da assorbire gli utili di un business integrato in altre entità legali -non quotate- sinergiche all’impresa capofila: ABCco, ad azionariato diffuso, con Tizio&Caio azionisti rilevanti in Cda, terziarizza il processo produttivo consentendo al fornitore DEFco di svolgere una felice e remunerativa fornitura a favore di ABCco; DEFco, non quotata (e magari costituita in sudamerica), è posseduta da Tizio&Caio… e l’azionariato diffuso che ha comprato quote ridicole di ABCco non vede che gli spiccioli.

    Fintanto che i sistemi di controllo dei mercati non faranno assoluta chiarezza su questi meccanismi di arbitraggio sui profitti, limitandoli severamente, persisterà il rischio concreto che la ripresa economica generale non si rifletta quanto dovrebbe nella ripresa dei corsi azionari dei titoli sui mercati.

    Mah…
    Un saluto,
    MW

  28. Ringrazio tutti per i ricchi contributi. Mi fa davvero piacere che l’articolo abbia suscitato interesse. L’ho scritto stentatamente, nel corso di varie serate. E non sapevo bene come valutarlo. Dieci giorni fa è morta mia mamma. I miei sentimenti e i miei pensieri, più che all’economia e ai mercati, in questi giorni sono stati rivolti altrove. Comunque, la vita continua – se possibile, con motivazioni più ricche di prima.

    E ora, qualche mio cenno di risposta – così, un po’ a salto – a questioni che avete sollevato.

    4) San Siro, perchè parla di un’era di “diseguaglianze permanenti”? I problemi che lei pone sono reali. Ma l’esperienza storica – almeno quella dell’ultimo secolo – non dovrebbe indurci a un simile pessimismo. Prendiamo il caso dell’America, la punta avanzata del capitalismo. E’ vero che l’America degli ultimi trent’anni (da Reagan in poi) è stata più diseguale di quella dell’era precedente (da Roosevelt in poi). Ma l’America degli anni Venti era molto più diseguale di quella di oggi (dominanti erano ancora figure come quella di John Rockefeller, la cui ricchezza – in dollari di oggi – è stata stimata pari a circa 300 miliardi, ossia più del triplo di quelle, sommate, di Bill Gates e di Warren Buffett). La crisi del ’29 portò al New Deal e all’invenzione del Welfare State – che è diventato un modello di organizzazione sociale rapidamente imitato in tutti i paesi evoluti. Alla crisi di oggi l’America ha risposto voltando pagina ed eleggendo Obama. E’ presto per dire quale tipo di svolta “l’era Obama” finirà per mettere in moto. Ma certo non sarà nel segno di una società più diseguale e meno inclusiva.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe B.

  29. 6) Gentile Donatella,

    mi permetta di sconsigliarle caldamente l’idea che un acquisto di azioni si debba configurare come “mediazione”. Cercare di mediare le perdite è in realtà un pessimo approccio, che porta a concentrare il portafoglio su titoli che potrebbero essere sbagliati e il cui acquisto viene comunque giustificato dal semplice fatto che uno già li possiede anzichè da un lucido e obiettivo esame del loro merito intrinseco.

    L’unico motivo per cui tanti piccoli investitori ritengono opportuno “mediare” è di ordine psicologico: si configura come una cosmesi che attenua la percezione delle perdite subite. In verità, si tratta di un inutile gioco di illusionismo che è quasi sempre fonte di ulteriori guai.

    Il buon investitore dovrebbe essere in grado di giustificare obiettivamente ogni singolo acquisto e dovrebbe indirizzarlo verso le opportunità migliori che via via si presentano.

    L’investitore prudente, inoltre, non dovrebbe mai dimenticare di diversificare adeguatamente le proprie scommesse.

    Mediare, invece, viola entrambi questi principi.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe B.

  30. Fabris in ha detto:

    MagoWiz hai ragione. Molto valore viene “distratto” prima che si trasferisca al mercato finanziario. E’, quasi, un gioco da ragazzi farlo. Per arginare questa “usanza”, bisognerebbe prima di tutto pagare il management, soprattutto il top management, con piani di stocks (no stock options) poliennali che rappresentino il totale della loro retribuzione variabile, che a sua volta dovrebbe costituire un multiplo (non una percentuale) della retribuzione fissa, da tenere quindi molto bassa. In altre parole bisogna fare in modo che management e azionariato diffuso vengano il più possibile avvicinati. Entrambi infatti rischiano risorse proprie per l’azienda quotata: gli uni il proprio tempo/lavoro, gli altri i propri capitali.

  31. 10) Gentile Fabris,

    sarei molto più cauto nell’utilizzare il suo argomento dell'”eccesso di debito sistemico”. Mi pare che lei tenda a interpretare il mondo alla luce del caso americano. L’eccesso di debito c’è stato negli Usa e in qualche altro paese. Ma non dobbiamo dimenticare che il debito americano è stato finanziato da altri, in larga misura dal risparmio asiatico.

    La Cina, in questi ultimi tre decenni, è cresciuta del 10% l’anno con un tasso di risparmio che ha spesso superato il 40% del reddito. In Cina come in molti altri paesi asiatici c’è stata un’enorme accumulazione di risparmio e di surplus di bilancio. E fu Bernanke, pochi anni fa, ad avanzare l’interpretazione che i bassi tassi d’interesse americani – in presenza di un debito elevato – erano dovuti a un “savings glut” asiatico, nato dalle paure che le crisi valutarie della fine degli anni ’90 avevano generato in quel continente.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe B.

  32. Fabris in ha detto:

    Gentile dott. Bertoncello, prima di tutto sentite condoglianze. Grazie inoltre per gli articoli di cui ci diletta che rappresentano sempre degli spunti di riflessione molto qualificati.
    Non posso che esser d’accordo con lei su quanto detto circa il debito “anglosassone” e il risparmio “asiatico”.
    A mio avviso, la crisi in atto è una recessione globale perchè nasce proprio da uno squilibrio globale: una eccessiva, asimmetrica distribuzione del debito e del risparmio a livello planetario. Alla fine del bear e della depressione in corso, il mondo ne uscirà sicuramente meno squilibrato di quello attuale e quindi pronto ad uno sviluppo, globale, più sostenibile. Con una Cina che viaggerà a ritmi meno forsennati, perchè esporterà di meno, e con un’America meno iniqua sul piano sociale e più parsimoniosa.

  33. 14) Gentile Claudio (CG),

    a) perchè sottoperforma la borsa italiana? In primo luogo perchè è zavorrata dai titoli del settore finanziario, che ha da noi un peso molto più alto che in tutti gli altri principali listini.

    Inoltre, negli ultimi tempi – con l’aggravarsi della crisi – è probabile che abbiano cominciato a pesare timori di natura “sistemica” sulla tenuta economico-finanziaria dell’Italia. Lo spread tra Bund tedeschi e titoli del Tesoro italiani si è allargato fino a 150 punti base. E’ molto. Indica crescente sfiducia nel nostro sistema paese. E si traduce in un onere gravoso per una finanza pubblica oberata di debiti come la nostra.

    Gli stessi timori messi così chiaramente in luce dal mercato dei titoli di stato è probabile che siano in atto in quello borsistico, nelle forme di una maggiore riluttanza da parte di investitori esteri a prendere in considerazione il nostro mercato e di una crescente diversificazione all’estero di investitori italiani.

    b)Siamo in una “bolla speculativa al ribasso”? Molto probabilmente, sì. Ma questa è la natura dei mercati, come ho scritto nel mio articolo. Il fondo di tutti i grandi bear market è stato raggiunto con i ribassisti che la facevano da padrone. Con quali esiti? Nel mio articolo ho citato l’esempio del 1932. Nel luglio di quell’anno, all’improvviso, il mercato svoltò e risalì del 94% in due mesi. Scrive Napier che per diverse settimane, dopo che il mercato aveva toccato il fondo, le posizione short rimasero molto elevate. In altre parole, la gran parte degli speculatori al ribasso non avvertì alcuna urgenza di chiudere le posizioni e ricoprirsi. C’era totale fiducia nella continuazione del trend ribassista. E’ facile desumere che il mercato li spazzò via, infliggendo loro perdite memorabili e forse irrimediabili. Come vede, c’è una notevole simmetria rispetto a quanto tende ad accadere nel pieno di una bolla speculativa, quando l’euforia è tale da generare attese di mercati permanentemente al rialzo.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe B.

  34. 15) Gentile d2008,

    truffe come quella che lei subodora possono in effetti verificarsi in casi di cosiddetto “naked short selling” su titoli a piccolissima capitalizzazione. Nel naked short selling si prendono a prestito e si vendono titoli che, al limite, potrebbero anche non esistere. A tutela del mercato e della generalità degli investitori, è compito delle autorità di vigilanza monitorare e sanzionare questo tipo di attività, che comunque rappresenta un’eccezione e non la norma.

    Per il piccolo investitore è in ogni caso buona regola indirizzare il proprio risparmio verso titoli con ampio flottante, meno esposti agli interventi di “mani forti” o, a volte, truffaldine.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe B.

  35. La ringrazio Sig. Bertoncello (post 34) della chiara spiegazione sul naked short selling e sul numero di azioni in circolazione!!!
    Forse piano, piano, con un pò di studio e osservazione riuscirò a farmi un idea più chiara sul funzionamento dei mercati, in quanto credo che il mercato italiano si farà interessante come investimento futuro, per un 20-25% dei sudati risparmi.
    Anche se la “matematica” e l’economia reale, di cui faccio parte, non preannuncia niente di buono

    La ringrazio di nuovo e continuerò a seguirla, in silenzio.

  36. 35) Gentile d2008,

    mi scusi, ma perchè in silenzio? L’unico che in questo blog ha il potere di toglierle il diritto di parola sono io. E’ un’autorità che, finora, mi è capitato di esercitare solo in un paio di casi, di fronte a comportamenti palesemente offensivi e in violazione delle più elementari regole di civile convivenza. Non è – mi pare ovvio – il suo caso. Continui, la prego, a porre tutte le questioni che riterrà giusto sollevare e a contribuire come crede. Il libero dibattito, qui, è benvenuto.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe B.

  37. pietro in ha detto:

    Gentile dott.bertoncello le sarei grato se volesse darmi un parere su un investimento che intendo mantenere per i prossimi almeno tre anni e cioe’ quello di aver comprato azioni acque potabili e discommettere appunto su un eventuale fermento di questo settore.
    cordialmente.

  38. Gianni in ha detto:

    Non sono economista, quindi i dati che ho a disposizione non è detto siano così precisi. Mi sembra però che la cosa che ho chiesto al #2, cioè a quanto ammonterà il risparmio mondiale nel 2009, sia essenziale per capire se chi deve fare nuovi debiti troverà qualcuno in grado di sottoscriverli. La cifra che ho io è di 800 miliardi di dollari. Qualcuno ha dati diversi? Grazie

  39. sueggiù in ha detto:

    Al Dott. Bertoncello le più sentite condoglianze.

  40. Nicola in ha detto:

    Dott. Bertoncello,
    mi spiace davvero per sua madre.

    Credo che la sua presenza qui oggi dimostri quanta passione mette in questo blog.

    Buonanotte

    Nicola

  41. MarcoDC in ha detto:

    Condivido il pensiero di Nicola.

  42. Pingback: Quanto è sottovalutato l’azionario europeo?

  43. GIM in ha detto:

    Gentile Dott. Bertoncello, anch’io ho perso mia madre poco tempo fa e Dio solo sa quanto Le possa essere vicino col pensiero.
    Le invio le mie più sentite condoglianze.

    Giuliano

  44. CG in ha detto:

    Grazie per la risposta e per essere fra noi nonostante il lutto che ha colpito Lei e la sua famiglia.
    Claudio

  45. ANDREA BIANCHI in ha detto:

    Dott. Bertoncello innanzitutto le porgo le piu’ sentite condoglianze.Prendendo spunto dal fatto che Shiller ha detto che non è il momento di entrare finchè la media dei P/E decennali non scende sotto i 10 e questo livello si raggiungerebbe con lo S&P 500 sotto i 575 punti non pensa che questo livello si possa posizionare piu’ in basso nei mesi a venire.Stando a Norisk il punto piu’ basso degli utili si dovrebbe situare a settembre 2009 con un eps annuo di 12,62.Statisticamente questo 12,62 se confrontato con i 55,76 del settembre 2009 farebbe si’ che il livello di acquisto dell’indice S&P 500 scenderebbe dai 575 ai 540 per potere acquistare a un P/E medio sotto i 10.

  46. ANDREA BIANCHI in ha detto:

    ERRATA CORRIGE Nel post precedente intendevo 55,76 gli utili del settembre 1999 invece erroneamente ho scritto settembre 2009.Ribadisco invece che il minimo annuo degli utili del SP 500 dovrebbero essere a settembre 2009 di 12,62 .

  47. Alessandro in ha detto:

    Gentile Bertoncello, leggo solo ora del suo grave lutto e le porgo con grande affetto le mie condoglianze. Le sono vicino e per ora non mi sento di parlare di mercati.

  48. Vinello in ha detto:

    Prendo consapevolezza ora del lutto che l’ha colpita e pur non conoscendola direttamente mi dispiace e vorrei esprimerle le mie condoglianze.

  49. salvag in ha detto:

    Le sono vicino in questo doloroso momento.

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