l'Investitore Accorto

Per capire i mercati finanziari e imparare a investire dai grandi maestri

Tre buone analisi e una regola del value investing

Ora che anche gli indici di Borsa più resistenti, come il Dax che aveva aperto l’anno ancora vicino ai massimi storici, hanno violato i supporti dell’agosto scorso dando avvio a un trend ribassista vorrei andare a rileggere quanto avevo scritto il 22 novembre nel post Un bear market azionario è forse alle porte? Prendevo allora le mosse da due precedenti analisi pubblicate nel blog il 9 ottobre (nel post L’analisi tecnica svela un rally di Borsa sospetto) e il 21 ottobre (nel post Mini-crollo a Wall Street e prospettive di Borsa). Nella prima, scritta proprio alla vigilia del ripiegamento dei listini azionari americani dai massimi di questo ciclo, esprimevo scetticismo sulla solidità del rally, soffermandomi su una serie di caratteristiche che definivo “tipiche di un top di mercato”.

Dicevo così: “Volume e ampiezza ci raccontano storie simili. Il rally dell’ultimo mese e mezzo appare sospetto, perché ha avuto scarsa partecipazione di investitori (bassi volumi) e di titoli (linea Advance-Decline divergente rispetto ai prezzi).”

E concludevo: “E’ probabile che molti investitori abbiano deciso di stare alla finestra in attesa delle trimestrali del terzo trimestre […]. In ogni caso, la conclusione da trarre, per ora, è che di questo rally, e della grancassa mediatica che ha salutato i nuovi massimi di Wall Street, è giusto essere scettici.”

Nella seconda analisi del 21 ottobre, scritta subito dopo il “mini-crash” di venerdì 19 ottobre, argomentavo così: “Il ‘mini-crollo’ di venerdì ha cominciato a ristabilire un clima di mercato meno irrazionale e più rispondente ai fondamentali. I nuovi massimi di molti indici azionari riflettevano scommesse speculative ed eccessi di ottimismo di una parte sempre meno rappresentativa dell’universo degli operatori. In questa fase, è giusto invece essere dubbiosi, incerti e anche un po’ timorosi. E’ possibile, e forse probabile, che i mercati azionari debbano ritestare i minimi di agosto prima di decidere sul serio il loro corso futuro” […]

Infine, il 22 novembre, con le Borse principali scese in prossimità delle soglie di agosto, scrivevo: “Al test dei minimi di agosto siamo ora arrivati. E il contesto, sia tecnico che macroeconomico […] si va deteriorando”. […]

Passavo in rassegna una serie di osservazioni di due dei miei analisti preferiti, Brett Steenbarger e Paul Kasriel, e concludevo: “Un quadro tecnico e fondamentale in peggioramento, e due enormi bolle – quella della casa e quella del credito – che hanno appena iniziato a sgonfiarsi, mi pare che rendano più credibile, almeno per ora, mettere in conto che le soglie di agosto non reggano a lungo. Qui da noi hanno già ceduto. Ma importa ben poco. Anche chi investe a Piazza Affari è su Wall Street che deve tenere puntato lo sguardo.”

Strategia di un blogger e rischio reputazionale

A consuntivo, sono lieto che L’Investitore Accorto abbia reso un buon servizio ai suoi lettori. Rileggendoli, non ho appunti da fare a quei tre post: il rally di fine estate era inconsistente e insostenibile, i supporti di agosto fragili e destinati a non durare a lungo. Così mi era parso, così ho scritto, e così è stato.

C’è da parte mia dell’autocompiacimento? Sì, ma neanche tanto. Dopo tutto, ho ragionato sugli studi e le ricerche altrui, com’è normale per un giornalista. Il mio lavoro è consistito soltanto nell’applicare un po’ di capacità di giudizio e discriminare tra analisi buone e meno buone, sforzandomi di presentare ai lettori un distillato del meglio.

Perché indugio, allora, in questa “analisi delle analisi,” che rischia di annoiare? Perché è possibile trarne, oltre alla verifica di un lavoro ben fatto, anche un insegnamento più fondamentale, valido per ogni investitore accorto.

Vediamo, a tale proposito, di capire per quale motivo, da quando ho dato avvio al blog, io abbia scritto non più di tre post in cui mi arrischiavo a sostenere in prima persona delle previsioni di mercato; per quale motivo si sono concentrati tra ottobre e novembre; e infine per quale motivo, se c’è, si sono dimostrati tutti e tre corretti.

Caso? Fortuna? Avranno avuto la loro parte. C’è però stata anche un’implicita strategia, di cui penso sia interessante rendere conto.

Oltre a raccontare una storia utile ai lettori, il mio obiettivo, con quei post, era anche di far crescere la reputazione di un blog appena nato e scritto da un autore sconosciuto o quasi ai non addetti ai lavori. Ci sono poche cose che impressionano il pubblico (e non solo quello dei neofiti) quanto una serie di previsioni che si avverano.

Ho dunque deciso di correre un rischio di reputazione (se avessi sbagliato, avrei perso un po’ di credibilità; cogliendo nel segno, penso di averne acquistata) – in qualche modo “oscurando” temporaneamente quello che resta uno degli assunti di fondo di questo blog, in sintonia con i principi del value investing: e cioè che non è dalle previsioni di mercato a corto raggio che dipende la bontà e il successo di una corretta strategia d’investimento (come ho scritto a più riprese, ad esempio nel post Classifiche dei fondi: come evitare le trappole).

Ma nell’espormi al rischio (che, ripeto, era un rischio di reputazione e non d’investimento) nella speranza di lucrare dei risultati (benefici d’immagine anziché profitti di mercato), mi sono comunque sforzato di applicare uno dei principi del value investing. Ho cioè concentrato le mie scommesse nel momento in cui ho calcolato che le probabilità erano più favorevoli.

Poche scommesse, concentrate

Cosa voglio dire? Beh, per fare qualche esempio, nel corso del 2006 a chi mi chiedeva: “Cosa farà il mercato?”, rispondevo in genere che non ne ero affatto sicuro.

Le Borse, anche allora, erano sopravvalutate e andavano montando degli squilibri strutturali che minacciavano la stabilità dei mercati. Ma la congiuntura economica era ancora in piena espansione e gli “spiriti animali” degli investitori restavano esuberanti.

Si potevano mettere in conto incidenti di percorso così come una prosecuzione del bull market. Ogni previsione di breve-medio termine sembrava avere margini di incertezza troppo elevati.

Allo stesso modo, se qualcuno oggi mi chiedesse: “Quanto durerà il bear market? Di che entità sarà il ribasso?”, risponderei che non ne ho idea. Si possono azzardare delle stime, sulla base delle esperienze passate. Ma di azzardi, appunto, si tratterebbe.

Tra l’estate e l’inizio autunno scorsi, invece, sono andate maturando una serie di condizioni di mercato – che ho poi in parte esplicitato nei post in questione – convergenti come di rado succede, e che, dal mio punto di vista, rendevano quanto mai allettante la scommessa: il rapporto tra rischio (reputazionale) e rendimento (in termini d’immagine) era diventato molto favorevole.

A quel punto, ho deciso di concentrare le mie puntate, scrivendo tre articoli abbastanza ravvicinati tra loro, dove – per usare una metafora da scommettitore – raddoppiavo di continuo la posta: non contento di aver azzeccato una previsione, ne formulavo subito un’altra.

Sto leggendo in questi giorni The Dhandho Investor, un eccellente libro di Mohnish Pabrai, uno dei più giovani ma già autorevoli interpreti del value investing secondo la tradizione di Ben Graham e Warren Buffett (il suo Pabrai Funds, costituito nel 1999, ha generato da allora fino a fine 2006 un rendimento netto annualizzato del 28,6%).

Nel libro, di cui tornerò a parlare, Pabrai distilla in nove regole la sua filosofia d’investimento. La regola numero cinque recita: “Poche scommesse, grosse scommesse, sporadiche scommesse” (“few bets, big bets, infrequent bets”).

Pabrai cita anche un bel detto di Charlie Munger (nella foto in alto), socio d’affari e amico da una vita di Warren Buffett:

“I saggi scommettono pesantemente quando il mondo offre loro l’opportunità. Scommettono alla grande quando le probabilità sono favorevoli. Il resto del tempo, non lo fanno. E’ così semplice!”

E’ quello che, con i miei post, ho cercato di fare anch’io.

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12 pensieri su “Tre buone analisi e una regola del value investing

  1. gomma in ha detto:

    Egr. Dott. Bertoncello,occupandomi di mercati finanziari, da tempo leggo il Suo blog e fin dall’inizio Lei mi è sembrata persona preparata e degna di stima. Non capisco però questo Suo ultimo intervento, non lo vedo in linea con il Suo stile e con la Sua persona, specie là dove afferma che alcuni Suoi interventi sono stati fatti più per calcolo, per far colpo sui lettori, per accrescere la Sua reputazione e quello di questo blog, per appagare il Suo ego, che per ragionare e comprendere i mercati o al più per apprendere nuove cose circa quegli stessi. Dott. Bertoncello sono convinto che le cose di valore vengono comunque comprese ed apprezzate e che il riconoscimento di ciò è giusto darlo (e goderne) in modo naturale e spontaneo non grazie a calcoli fatti a tavolino per appagare soddisfazioni personali. In altre parole se ha cose interessanti da comunicare sui mercati lo faccia a prescindere da quanto queste dovessero rivelarsi giuste o sbagliate, da quanto il Suo ego dovesse risultarne rafforzato o sminuito; che è una persona comunque capace ed il Suo blog comunque interessante lo lasci giudicare da altri senza particolari timori. Perdoni la sincerità di questo commento, ma se non avessi vera stima di Lei non l’avrei mai fatto, limitandomi a leggerLa più o meno distrattamente come tante altre cose del web.Un caro saluto

  2. Giacomo in ha detto:

    Buongiorno,proprio perchè condivido con chi mi ha preceduto nel commento la stima per il Dott. Bertoncello, che ho imparato a conoscere e ad apprezzare da questo blog, oltrechè per il fatto di apprezzare davvero molto lo stile del commento precedente, mi permetto di dissentire nel merito.Da non addetto ai lavori (sono medico radiologo) ho riscontrato immensi benefici da questo blog in termini di alfabetizzazione finanziaria.La possibilità di riscontro “epimeteico”, ex-post, di previsioni chiare e documentate è un chiaro punto di forza del blog, laddove si voglia fare educazione e non consulenza.L’apparente cinismo nel distillare informazioni è oltremodo utile, se non altro perchè riflette il comportamento razionale di agire in funzione del semplice prodotto tra valore dell’azione e probabilità del verificarsi dell’evento connesso.Anche in questo il blog finisce con l’essere educativo…L’alternativa proposta dall’acuto commentatore che mi ha preceduto incrementerebbe invece il rumore di fondo e mi renderebbe più problematica la percezione delle informazioni utili.La pregherei pertanto, Dott. Bertoncello, di non modificare se possibile il suo efficace approccio.Cordialmente.

  3. gomma in ha detto:

    Buonasera Dott. Giacomo,mi tolga una curiosità: ma quando deve dare il responso ad un suo paziente, chessò per un braccio fratturato, Lei parla come ha fatto nel precedente commento oppure gli dice “Ti sei rotto un braccio!” e quindi l’uso di termini altisonanti ed ampollosi li ha riservati giusto per il blog del Dott. Bertoncello ed i suoi lettori? Non se ne abbia a male, ma vede anche in ambito finanziario ci sono termini tecnici ed arzigogolati e c’è chi li usa a piene mani, eppure quelli che riescono a trasmettere i concetti più importanti di solito lo fanno con una semplicità estrema, espressione di una chiarezza del ragionamento prima di tutto. E non se ne abbia a male anche perché Le sto manifestando tutta la mia inadeguatezza (trattasi pertanto di un mio limite) a comprendere quanto Lei ha voluto dire. Dico sommessamente che non credo di avver arrecato oltraggio o danno all’immagine del Dott. Bertoncello e del Suo blog con il mio primo commento; se così fosse, si è trattato di un fatto non voluto e di cui comunque mi scuso sentitamente con il proprietario di questo bellissimo blog e con tutti i Suoi lettori. Torno a leggere con curiosità e riconoscenza quanto il Dott. Bertoncello vorrà dire in futuro sui mercati finanziari, manifestandogli ancora una volta la mia più sincera stima.Un caro saluto

  4. Giacomo in ha detto:

    Buona sera caro amico.Non era mia intenzione essere oscuro e me ne dispiaccio.Epimetèo era fratello di Prometeo. Il verbo greco da cui derivano entrambi i nomi si rifà alla stessa radice da cui derivano nomi comuni (chiro-mante, rabdo-mante, ecc). Nella pratica Pro-meteo è colui che guarda in avanti, al futuro (da cui la nostra “promessa”), colui che in qualche modo “prevede”.Epimetèo al contrario etimologicamnte guarda indietro, diremmo noi “con il senno di poi”.In questo senso possiamo usare il termine “epimeteico”.In un bel libro intitolato “Psiche e Techne” Umberto Galimberti ricordava inoltre che Epimeteo era marito di Pandora (immagina le conseguenze del nefasto connubio?).Per il resto, le faccio un esempio: recentemente dovevo rinnovare il contratto di assicurazione della mia automobile. La componente Furto/Incendio era apparentemente onerosa. Costruendo una tabella comparata tra il prodotto del valore dell’auto in caso di furto (da un lato) e il prodotto del premio assicurativo x la probabilità di furto (dall’altro), sulla base di dati ampiamente disponibili, ho convinto il mio assicuratore a farmi un bello sconto sulla polizza pena il non assicurarmi affatto (il rapporto tra i due bracci della scelta era di 4:1!).In questo senso il fornire informazioni “pesate” sulla probabilità di verificarsi dell’evento mi è parsa una scelta pedagogica oltre che razionale.Infine, per quanto mi riguarda professionalmente, rinnovo le mie scuse per la apparente “crittografia”; fin quando ho lavorato in Italia ho saputo, credo, farmi capire. E’ possibile che la deafferentazione da sradicamento linguistico (“a rieccolo che parla difficile; parla come magni!”…ma magno proprio così…) mi abbia irreparabilmente danneggiato.Grazie di cuore per la stimolante discussione e , stia tranquillo, interventi educati e intelligenti non recano alcun oltraggio di sorta, anzi!

  5. Giacomo in ha detto:

    Nella descrizione dell’esempio mi si sono fantozzianamente “…incrociati i bracci…”Avevo comparato la certezza del premio con il prodotto valore residuo autox probabilità di furto.Sig. Gomma…abbi pietàaa…

  6. Francesco in ha detto:

    strano commento poco poco favorevole . Sembra che debba prendersi una rivincita su qualcosa . mmmm

  7. Giuseppe Bertoncello in ha detto:

    Ringrazio i lettori per l’interessante scambio di commenti e per i complimenti che fanno al blog così come per le critiche.A Gomma vorrei indirizzare un paio di note aggiuntive, la prima – se mi è consentito – sotto forma di fiaba (linguaggio a cui mi hanno abituato i miei figli), la seconda esplicativa e fuor di metafora.a) FiabaC’era una volta un signore che amava intrattenersi con gli amici a discutere, con garbo e gusto, delle belle cose e delle novità del mondo. Decise un giorno di dare una festa, a cui invitò tutti i conoscenti e il paese intero, facendo affiggere degli avvisi per le strade. La voce si sparse e arrivarono a migliaia, tra cui, molti, erano volti ignoti. C’era persino chi si presentò in maschera, come a Carnevale.Il padrone di casa era tutto lieto. I partecipanti parevano contenti. Il cibo era buono. La compagnia varia e interessante. A un certo punto uno degli invitati a volto coperto, che si faceva chiamare Lattice, forse per la maschera che indossava, alzatosi da uno dei tavoli nel salone principale si rivolse al padrone di casa con queste parole:“Egregio signore, qui si sta bene e le pietanze sono gustose. Ma queste tartine – disse prendendone una dal vassoio lì accanto e agitandola per aria – sono davvero strane. Sono buone, sì, ma hanno sapori troppo esotici per il nostro contado. Ne debbo purtroppo arguire che lei ha voluto esagerare in eccentricità per impressionare e far colpo sui suoi ospiti. Sia sincero: lei ci ha invitati qui per soddisfare le sue brame più che il nostro appetito. Questa, se permette, non è una condotta degna di un signore, quale lei è.” Nella sala ci fu qualche brusio, seguito da accenni di disappunto. Ma poi cadde il silenzio. Il padrone di casa tacque per un po’, osservando con curiosità la maschera di Lattice. E quindi disse, con voce calma e quasi divertita:“Caro Lattice, lei si indigna perché quelle tartine, per quanto gustose, non sarebbero acconce a quello stile di semplice e spontanea moderazione che lei ritiene più proprio alla mia persona. Sarebbero una stravaganza, un’esagerazione, una forzatura, frutto soltanto di un cinico calcolo.””Mi rallegro che le piacciano, ma mi stupisco anche che lei pensi di sapere chi io sia e si senta in grado di giudicare cosa sia adatto alla mia natura. Io, che ho rispetto della sua libertà e dunque anche delle sue critiche, non mi azzarderei mai a dire altrettanto. Né lei, per la verità, me ne offre la benché minima possibilità. Io infatti non so chi lei sia, visto che è da dietro a una maschera che muove i suoi appunti.”“Io, caro Lattice, amo divertirmi e giocare assieme ai miei ospiti. Amo la libertà e anche la stravaganza, purché si accompagni al buon gusto e all’altrui rispetto. Le tartine sono buone, sono fatte con le primizie migliori anche se non si tratta di frutti della nostra terra. Di che si lamenta?””Dei miei ospiti io ho riguardo, mai mi farei gioco di loro. So che la libertà, che mi è così cara, si nutre di rispetto e responsabilità. Ma lei, che mi muove critiche così pubbliche e così personali celandosi dietro a quella sua anonima faccia di gomma, lo sa?”Lattice capì il suo errore. Si tolse la maschera e si scusò. E la festa riprese nella letizia generale, tra l’alternarsi dei giochi e il susseguirsi di frizzi, lazzi, dotte divagazioni e dispute serrate, che il padrone di casa dava a intendere di gradire tutti in pari misura.

  8. Giuseppe Bertoncello in ha detto:

    b) Nota esplicativaCaro Gomma, lei deforma le mie parole e mi attribuisce intenzioni che non ho e non ho avuto. Scrive infatti: “…là dove afferma che alcuni Suoi interventi sono stati fatti più per calcolo, per far colpo sui lettori, per accrescere la Sua reputazione e quella di questo blog, per appagare il Suo ego che per ragionare e comprendere i mercati…”Ma ecco quanto io ho scritto nel mio post: “Oltre a raccontare una storia utile ai lettori, il mio obiettivo, con quei post, era anche di far crescere la reputazione di un blog appena nato e scritto da un autore sconosciuto o quasi ai non addetti ai lavori. Ci sono poche cose che impressionano il pubblico (e non solo quello dei neofiti) quanto una serie di previsioni che si avverano. Ho dunque deciso di correre un rischio di reputazione […] nella speranza di lucrare dei risultati (benefici d’immagine…).”Dove sta la differenza? Nel macroscopico fatto che la genesi dei tre articoli in questione è stata la stessa di tutti gli altri: “Raccontare una storia utile ai lettori”. E la medesima motivazione si applica al mio ultimo post, dove ho voluto rendere conto delle previsioni precedentemente pubblicate (una verifica, a beneficio del lettore, che i media italiani, in genere, volentieri trascurano ma che è invece, giustamente, la prassi in quelli americani) e aggiungere una riflessione che, prendendo spunto da un aspetto particolare di quei tre post, si prestava a illustrare un tratto interessante del value investing (“poche scommesse, concentrate”).Ora, a quale aspetto particolare mi riferisco? Al fatto che in quei tre post scritti tra ottobre e novembre, oltre a riportare analisi di per sé meritevoli di attenzione, aggiunsi, in calce, un’esplicita nota di approvazioneQuando si tratta di previsioni, non è questo il mio stile abituale. Potrei ad esempio citare il post Ciclo presidenziale e bear market del 2009. E’ di quello stesso periodo. Decisi di scriverlo perché incappai in un paio di grafici di notevole chiarezza, riguardanti uno strumento di analisi interessante e diffuso, che penso debba essere conosciuto dai lettori del mio blog. Formula una previsione (bear market non nel 2008 ma nel 2009), che io riferii in modo asettico e notarile: “Chi usa il ciclo presidenziale come stella polare per navigare sui mercati ragiona così.”E’ possibile che il ciclo presidenziale abbia di nuovo ragione? Sì, è ancora possibile. Ma io su questo, che pur considero un utile elemento di analisi, non voglio scommettere. Negli altri tre post, invece, le previsioni le avevo fatte mie, mi ero esposto finendo per usare la prima persona. In tal modo, ero anche consapevole di assumermi un rischio – quello di essere smentito. C’era un calcolo da parte mia? Certo che c’era, e sarei stato uno sciocco a non pensarci, ad accollarmi dei rischi senza motivo e senza considerazione per i benefici che ne potevano derivare. Mi esposi a esprimere una mia personale previsione di mercato – cosa che molti fanno ma che io di solito, vestendo i panni dell’osservatore, non faccio – perché a quel punto me ne sentivo, per molte e obiettive ragioni, particolarmente convinto. E perché sapevo che al rischio corrispondeva una potenziale ricompensa: la possibilità di essere più facilmente notati e apprezzati. C’è in questo del cinismo, del morboso egotismo? Non penso proprio. Non ho in alcun modo sacrificato quelli che ritengo essere gli interessi dei miei lettori, anzi. Sono stati, come sempre, la mia prima considerazione. Ho cercato di offrire loro delle acute analisi di mercato, che, per di più, si sono rivelate azzeccate. Dove sarebbe il cinismo? Quanto all’ego, non mi pare per niente patologico che un blogger cerchi, con la semplice qualità del suo impegno, senza deformazioni, effetti speciali o sensazionalismi, di raggiungere una platea più vasta. E’ quello che chiunque pubblica (attività che implica appunto la ricerca di un pubblico) si sforza di ottenere. E se in questo tendo a fare qualche errore di misura, so bene che si tratta semmai di errori per difetto e non per eccesso.Caro Gomma, lei non mi ha né oltraggiato né arrecato un danno d’immagine. Penso però che le sue critiche siano derivate da una distorta interpretazione di quanto ho scritto. E che sarebbe stato molto meglio esprimerle a volto scoperto, come si fa tra gentiluomini in un ambiente – come questo blog – rispettoso della libertà di tutti. Con cordialità,Giuseppe Bertoncello.

  9. gomma in ha detto:

    Quando si ritiene di avere buone ragioni dalla propria scadere nell’offesa, anche non voluta, è cosa estremamente facile, così come fare silenzio significa pagare un prezzo molto elevato. Con il presente mio ultimo intervento su questo blog pago tale prezzo nella speranza che col tempo, attraverso una più attenta rilettura delle cose dette, si riesca a sopire l’attuale emotività a tutto vantaggio di una ritrovata serenità.Un saluto

  10. bgfb in ha detto:

    mah,non capisco le critiche.Questo blog e’ una miniera di informazioni per i buffettology come me.Continui cosi’ dottor Bertoncello.Claudio Belluno

  11. Giuseppe Bertoncello in ha detto:

    Claudio, la ringrazio dell’apprezzamento e cercherò di fare tesoro della sua esortazione.Ci tengo comunque a ripetere che le critiche – quelle civili e possibilmente motivate – sono ben accette su questo blog. Io di critiche ne faccio molte, e mi aspetto anche di riceverne. Del libero confronto si nutrono la democrazia, l’intelligenza e anche l’indipendenza di giudizio di un “investitore accorto”.Ed è per questa ragione che ho dedicato tempo e spazio alle osservazioni di Gomma, trattandole con rispetto. Anche se, come ho già osservato, avrei preferito che fossero esposte senza l’inutile, anzi dannosa, copertura dell’anonimato.

  12. Pingback: Il value investing secondo Pabrai II « l'Investitore Accorto

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