l'Investitore Accorto

Per capire i mercati finanziari e imparare a investire dai grandi maestri

Come valutare i rischi dell’investimento in azioni

Sembrerà arrogante dirlo, ma la gran parte degli investitori ha un’idea poco ragionevole del rischio dell’investimento azionario. Tende a considerare massima la pericolosità delle azioni quando invece è minima, e minima quando invece è massima. Possibile?

Qualcuno penserà che io mi riferisca, al più, alla notoria mancanza di tempismo della folla dei piccoli risparmiatori, di cui è risaputa l’inclinazione a disfarsi delle azioni, in un impulso di disperazione, verso la fine di un bear market, magari per riacquistarle – dopo mille titubanze e rimuginamenti – solo quando un bull market si sta ormai esaurendo. Ma non è di loro, o solo di loro, che intendo parlare. Mi riferisco, infatti, proprio alla generalità degli investitori e in particolare a quelli che passano per essere, rispetto alla massa, i più sofisticati.

Siccome l’affermazione è impegnativa, converrà circostanziarla partendo da qualche riferimento fattuale.

Di tradizionali misure del rischio percepito ne vorrei considerare due: l’indice VIX e l’indice della fiducia degli investitori istituzionali, elaborato da State Street. Vediamo, prima di tutto, di che si tratta.

E’ consuetudine, in finanza, ritenere che la volatilità del mercato azionario sia la manifestazione più immediata ed evidente della sua rischiosità. La più comune misura della volatilità, per il mercato guida americano, è quella data dall’indice VIX – calcolato dal Chigaco Board Options Exchange sulla base dei prezzi di un basket di opzioni sull’indice S&P 500.

In sostanza, il VIX sale quando sale la volatilità attesa del mercato azionario, e viceversa. Siccome all’attesa di ampie fluttuazioni del mercato è associata la percezione di un suo maggiore grado di rischio, l’indice VIX si è guadagnato il nomignolo di “indice della paura” – un termometro del grado di fiducia o, al contrario, di avversione al rischio degli investitori azionari.

Il confidence index di State Street, il secondo parametro che propongo di analizzare, è invece una misura quantitativa dell’appetito per il rischio degli investitori istituzionali, elaborata sulla base di un ampio sondaggio – a livello globale – delle loro concrete scelte allocative. L’indice sale quando gli investitori istituzionali aumentano l’esposizione in portafoglio verso asset rischiosi, come le azioni, mentre scende quando i portafogli vengono spostati verso asset a basso rischio come i titoli di stato o la liquidità.

Siamo ora pronti a vedere in azione queste due misure del rischio percepito. Partiamo dal VIX, con un grafico tratto dal blog di Bespoke Investment Group.

Quel che si nota è che, nell’ultimo decennio, i momenti di maggiore volatilità hanno coinciso col crollo di mercato conseguente agli attentati del settembre 2001, col fondo del bear market del 2000-2002, e, nelle ultime settimane, con i minimi toccati dalle Borse tra ottobre e novembre. In quest’ultimo caso, la volatilità è stata addirittura doppia rispetto ai picchi precedenti.

Risalendo più indietro nel tempo (il VIX ha cominciato a essere misurato nel 1990), si vedrebbe che altri massimi dell’”indice della paura” – compresi tra 35 e 45 – furono toccati in occasione dello scoppio della Guerra del Golfo nell’estate del 1990, al fondo del bear market del 1990-1991, in occasione delle crisi valutarie asiatiche del 1997, del default russo e della crisi del fondo LTCM nell’estate del 1998.

Diciotto anni – quelli coperti dall’indice VIX – non sono poi molti. Un modo – semplice ma efficace – per tracciare una storia di più lungo corso della volatilità del mercato azionario l’ha escogitato Bespoke Investment Group, che ha misurato la media mobile a 50 giorni delle variazioni assolute giornaliere dell’indice S&P 500 dal 1928 ai giorni nostri. Il risultato, pubblicato la scorsa settimana, è il grafico seguente:

Come si vede, il picco recente di volatilità, con una variazione media giornaliera, nell’arco di 50 giorni, superiore al 4% è un nuovo record assoluto, superiore persino agli estremi toccati durante la Grande Depressione degli anni ’30. Altre punte elevate furono raggiunte in occasione del crollo di mercato del 1987 e, più vicino a noi, ai minimi del bear market azionario del 2000-2002.

Passiamo ora, prima di tirare qualche conclusione più generale, al confidence index degli investitori istituzionali. Il grafico dell’ultimo anno, ripreso dal sito di State Street, è il seguente:

Tra settembre e ottobre, simultaneamente al crollo delle Borse, anche l’indice di State Street è sprofondato, peggiorando poi di nuovo a novembre, seppur marginalmente, fino a toccare un nuovo minimo assoluto di 57,0. Il grafico, purtroppo, copre solo gli ultimi 12 mesi. Ma sul sito è disponibile tutta la serie dei dati mensili, a partire dalla creazione dell’indice nel settembre del 1998. Una rapida scorsa permette di verificare che il confidence index toccò il suo massimo storico di 109,7 nell’aprile del 2000. Da lì scese a un minimo ciclico di 86,8 nell’agosto del 2002 per poi risalire al picco più recente di 99,6 nell’agosto del 2007.

Il paradosso: il rischio percepito è massimo ai minimi di mercato

Ora che ho esposto i dati, quel che balza subito agli occhi è che – sia per il VIX che per l’indice di State Street – le punte massime di rischio percepito coincidono – a grandi linee – con i minimi di mercato mentre i picchi di fiducia corrispondono ai massimi di mercato. Quando la paura è al massimo e le azioni appaiono alla generalità degli investitori come il più repellente degli asset, lì le Borse toccano il fondo e cominciano immancabilmente le loro insperate e trionfali risalite. Quando la volatilità attesa è minima e gli investitori, sicuri nel loro ottimismo, sono massimamente esposti verso asset rischiosi, lì prendono avvio i più feroci bear market.

Paradossale? Sembrerebbe così anche se, a pensarci bene, sotto all’apparente paradosso si cela una profonda razionalità. Come nota John Hussman nella sua lettera agli investitori della scorsa settimana, la definizione che si potrebbe dare del punto di minima di un bear market azionario è proprio quel momento in cui è massimo il pessimismo degli investitori in conseguenza della diffusa consapevolezza che “le cose vanno male e non potranno che andare peggio.”

Va sottolineato che, siccome i mercati azionari – come del resto tutti i mercati finanziari – scontano le aspettative, non basta – ai fini della formazione di questo punto massimo di pessimismo cui corrisponde il minimo del bear market – che ci sia la coscienza che “le cose vanno male”. E’ necessario che sia diffusa, in modo estremo, anche la valutazione che “le cose non potranno che andare peggio.” Entrambe le condizioni contribuiscono al raggiungimento del minimo di mercato.

Un altro aspetto interessante, desumibile dalla stessa definizione, è che al minimo di mercato è anche massima la condizione di errore in cui versano gli investitori. Sono estremamente pessimisti quando dovrebbero essere ottimisti: un nuovo bull market, infatti, sta per cominciare. Lo stesso, in modo simmetrico, vale al top del bull market, quando la massa degli investitori, pienamente investita in azioni, si crogiola nel suo ottimismo proprio in un frangente in cui sarebbe consigliabile essere ormai pronti alle devastazioni del bear market imminente.

Volendo riassumere in due pratiche regole il senso dei ragionamenti fatti sin qui, quel che ho sostenuto è quanto segue:

a) gli investitori hanno la tendenza a transitare dall’ottimismo al pessimismo e dal pessimismo all’ottimismo in parallelo all’andamento del mercato: sono dunque massimamente esposti al rischio azionario al picco e massimamente avversi al rischio al fondo. Così facendo, danno prova di scarsa razionalità. In prossimità degli estremi, diventa più redditizio operare scelte contrarie al trend di mercato e al consenso, cominciando ad assumere rischi quando il mercato è depresso per ritrarsene invece quando diventa euforico.

b) I punti di svolta del mercato sono quelli in cui gli investitori sono più in errore. Sono, di conseguenza, anche i momenti in cui è più controproducente prestare ascolto alle opinioni di consenso.

Il rischio azionario non è così estremo come molti temono

Se da queste regole cerchiamo ora di ricavare una qualche lezione pratica per l’oggi, un interrogativo che subito si pone è il seguente: chi ci dice che siamo in prossimità del fondo di questo bear market? Chi può escludere che condizioni molto negative non possano ulteriormente peggiorare?

Il quesito è comprensibile ma non può avere una risposta precisa. Nessuno sa dove si collochino i minimi di questo ciclo. Lo si capirà a posteriori. Quello che però la storia dei mercati finanziari già ci rivela è che ci troviamo certamente, in relazione al passato, in un punto caratterizzato da notevoli eccessi: massima volatilità e avversione al rischio, estremo pessimismo, grande sottovalutazione, dopo un bear market di colossali proporzioni, segnato da crolli superiori al 50% in America, del 60% in Italia, del 70% in diversi mercati emergenti.

In svariati post, da ultimo in Ma cos’è questa crisi, ho cercato di mostrare perché non ci siano reali analogie tra la situazione attuale e la Grande Depressione degli anni ’30. Ipotizziamo però che l’esito della crisi attuale sia il più drammatico che la storia ci consente di concepire – e cioè di proporzioni analoghe al collasso che i mercati azionari patirono tra il settembre 1929 e l’estate del 1932, quando l’indice Dow Jones totalizzò una perdita dell’89%.

Un investitore che avesse acquistato azioni al picco del mercato, nel 1929, avrebbe dovuto attendere gli anni ’50 – ossia un’intera generazione – prima di recuperare il valore del suo investimento. Quella scelta, operata al culmine dell’ottimismo collettivo, si sarebbe rivelata la più rischiosa e fallimentare tra quante sarebbe stato possibile fare nel corso dell’ultimo secolo.

Ma cosa sarebbe accaduto a chi avesse cominciato a esporsi al rischio azionario nel 1931, quando i mercati avevano già ceduto – com’è oggi il caso – più del 50% dai massimi? Come ci ricorda Hussman nella lettera che ho già citato, il danno – cospicuo lì per lì, e cioè tra il 1931 e il fondo del bear market, nell’estate dell’anno dopo – sarebbe stato completamente rimediato nell’arco di una manciata d’anni.

L’esempio dovrebbe confermare che, anche nella peggiore delle ipotesi, il rischio dell’investimento azionario – per chi possa permettersi di aspettare qualche anno prima di cogliere il frutto delle sue scelte – non è oggi affatto estremo come i più sembrano temere.

A partire dal post Punto di svolta, in cui, a metà ottobre, ho cercato di spiegare perché ero diventato compratore di azioni, diversi lettori – nei loro commenti – hanno descritto le mie posizioni come “ottimistiche”. In verità, io non mi sento ottimista. Penso soltanto – con lo stesso realismo, spero, di un anno fa – che mentre allora i rischi, proprio perché pochi li percepivano, erano davvero elevati, ora non lo sono più. A mano a mano che un bear market avanza, il pericolo  diminuisce anziché aumentare. E quando è opinione comune che il rischio dell’investimento in azioni si sia fatto insopportabile, quello è di solito il momento in cui le azioni diventano davvero attraenti.

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35 pensieri su “Come valutare i rischi dell’investimento in azioni

  1. Daee in ha detto:

    Grazie. L’ho scoperta una mattina navigando col cellulare, da allora è uno dei miei riferimenti.

  2. Fabrizio in ha detto:

    Lei è un autentico faro nel mondo dell’investimento. Lei illumina, non l’ho dimentichi. Ancora complimenti.

  3. maat in ha detto:

    LAPALISSIANO !!!!
    il ragionamento non fa una grinza,
    però se uno aspetta il fondo e si prende la risalita (magari perdedo un po del massimo profitto) dorme molto piu tranquillo.

    poi lo dici tu che stiamo testando punti inesplorati negli indici…. e allora chissà cosa ci riserva il futuro ,senza raffronti plausibili.

  4. Non appena gli americani smetteranno di fare gli sbruffoni, loro peculiare caratteristica, ne vedremo delle belle,per cui sono daccordo con Maat, l’unico dubbio è: le borse resisteranno all’impatto?

  5. Bravo Bertoncello, mi ricorda quei pugili che lavorano sempre ai fianchi, fino al momento in cui l’avversario (=il pessimista irrazionale) crolla.

  6. maat in ha detto:

    amico,……
    non sempre è l’avversario a crollare

  7. Dov’è stà scritto che il pessimista è irrazionale?
    Questa è pura e libera interpretazione.

  8. Daniele in ha detto:

    Credo che al momento i dubbi riguardino più il timore di ergersi sopra la maggioranza e temere di peccare di presunzione piuttosto che motivi razionali. Almeno per me è così.
    Grazie ancora.

  9. 6 – se si ha costanza, sì. E se non crolla perde ai punti, sempre 🙂
    7 – infatti non l’ho scritto, la tua è libera interpretazione. Il pessimista razionale è colui il quale porta argomentazioni oggettive a supporto delle sue conclusioni negative. In questo blog network ne è un buon esempio Dream Theater nel suo ottimo blog Intermarketandmore

  10. Tutto si commenta da solo, ho appreso abbastanza, le sono infinitamente grato, sopratutto per il lessico, grazie ancora.

  11. Alessandro in ha detto:

    Apprezzo e sottoscrivo Bertoncello! Ma che dire del signor Roubini, ribattezzato Dr. Doom. cioà dottor catastrofe? Leggete qui…
    http://intermarketandmore.investireoggi.it/roubini-dr-doom-a-difesa-del-capitale-3368.html

  12. Gentile Dottor Bertoncello,
    Le Sue considerazioni sono giuste; gli strumenti che Lei descrive (Vix e Investor Confidence Index) sono due (dei tanti) strumenti quantitativi della tipologia “CONTRARIAN” e si integrano molto bene con il Suo stile Value. Mi permetto di suggerirLe però, di aprire la Sua mente anche ad altri strumenti del tipo “TREND FOLLOWER” (più tipici dell’analisi tecnica) che possono integrare in modo egregio (e migliorare) il Suo approccio agli investimenti (anche se il Suo orizzonte di investimento pare essere di lunghissimo periodo e può permettersi di aspettare).
    Mi permetto anche di farLe notare che non tutti gli investitori possono permettersi una strategia del tipo buy and hold (troppo semplicistica); anzi! Nella mia esperienza di Portfolio Manager (e nella pratica), gli investitori che “comprano e tengono” si contano sulla punta delle dita (di una mano). Lavorando nel mondo del risparmio gestito dal 1995 Le posso garantire che l’operato del gestore e delle sue scelte di investimento viene valutato anche ogni trimestre (cioè ogni volta che arriva l’estratto conto!) perchè la componente tattica (cioè di breve) delle scelte riveste un ruolo chiave.
    Pur riconoscendo e condividendo l’assunto che i mercati sono imprevedibili, chi opera sui mercati finanziari deve avere una disciplina operativa legata ai risultati che le proprie scelte di investimento generano sia nel breve che nel medio periodo (che però non è un lustro o un decennio).
    Si ricordi che…..”nel lungo periodo saremo tutti morti”
    Cordiali saluti
    Financial Markets LAB

  13. Gentile FinancialMarketsLAB,

    la ringrazio per il suo intervento, che, come nelle precedenti occasioni, sarebbe stato ancor più gradito se non condito con un tono che suona, vagamente, da sopracciò.

    Ma la mia mente è aperta e passerò dunque oltre, affrontando volentieri il nocciolo di quanto lei esprime in modo assiomatico ma in cui io mi sforzerò di cogliere una questione.

    So bene che i gestori professionali sono soggetti alla tirannia delle verifiche di performance di breve periodo. Lei parla di trimestri, ma in mondi più competitivi del nostro, come in America, si tratta a volte anche soltanto di un mese o addirittura di un giorno.

    L’aspetto interessante è che questa tirannia del breve periodo è una delle ragioni più fondamentali per cui le performance dei gestori professionali, che spesso sono persone capaci, sono purtuttavia così mediocri.

    Lei ricorda l’abusato detto di Keynes per cui “nel lungo periodo saremo tutti morti.” Non mi pare sia questo il lungo periodo in cui operano i value investor come Buffett, che non ha atteso l’aldilà per diventare il più ricco e stimato tra gli investitori.

    Il problema dell’utilizzo della componente “tattica”, a cui sono costretti tutti coloro che soggiacciono alla tirannia del breve periodo, è che è molto più inaffidabile degli strumenti valutativi che utilizzano i value investor.

    Se nel lungo periodo siamo tutti morti, le potrei dunque far notare che nel breve periodo “siamo tutti incompetenti.”

    Esiste una crescente mole di studi scientifici che dimostrano come l’analisi tecnica non ha valore predittivo e non può ambire, come scrive David Aronson in “Evidence-based technical analysis”, alla qualifica di “legittima conoscenza”.

    Per anni ho monitorato alcuni tra i migliori sistemi di “tactical asset allocation”, come quelli messi a punto – elaborando con stupefacente maestria un’enorme messe di dati – da Ned Davis. I risultati mi sono sempre parsi mediocri. Migliori magari di molti altri che si cimentano in quest’arte inarrivabile, ma comunque mediocri.

    Qual è dunque il segreto del successo – riconosciuto – dei value investor? Dipende dal fatto che mentre nel breve periodo i mercati finanziari esibiscono tendenze caotiche e del tutto imprevedibili, nel lungo periodo hanno rivelato sin qui alcune tendenze più stabili e, fino a prova contraria, prevedibili.

    Tra le poche cose relativamente costanti degli ultimi 200 anni di storia dei mercati finanziari ci sono stati fenomeni come il tasso di crescita di lungo periodo (sia del Pil che degli utili) e la tendenza dei multipli valutativi a regredire verso livelli medi.

    I value investor operano nel lungo periodo non per un’immotivata superstizione, ma per buon senso e spirito informato – direi – da sano empirismo scientifico. Così facendo, infatti, hanno capito di poter sfruttare a loro vantaggio le poche conoscenze relativamente solide (ma naturalmente sempre da verificare) che del funzionamento dei mercati finanziari siamo riusciti sinora ad acquisire.

    Cordiali saluti,

    Giuseppe Bertoncello

  14. sueggiù in ha detto:

    Gent.ile Dott. Bertoncello,
    tutto condivisibile.
    Però…
    parlando per esperienza personale (e non solo), il piccolo investitore non ha molte scelte di fronte a sè, o si affida al “mercato dei gestori” ed allora si fa il segno della croce sperando di finire in buone mani, oppure cerca di fare da sè.
    In quest’ultimo caso, personalmente vedo solo due alternative o si ha la possibilità di fare una raffinata analisi fondamentale (come lei dimostra di saper fare molto bene e come ha saputo fare Buffett…) oppure, più realisticamente, studia e si cimenta nell’analisi tecnica cercando di fare delle esperienze personali di trading (ovviamente mettendo in conto che ci saranno sicuramente delle perdite).
    Ammesso che l’analisi tecnica non “batterà” mai come scienza il “value investing”,
    lei non è convinto che, a volte, sia più probabile ottenere migliori risultati con l’analisi tecnica (seria), piuttosto che cercare di orientarsi in un mercato di gestori così affollato, perlopiù senza una bussola?
    Soprattutto per la difficoltà di identificare un gestore “value investor”.
    Anzi, la maggior parte dei fondi sono noti soprattutto per le loro pessime performances rispetto al semplice rendimento dell’indice di borsa.

    Grazie per la consueta cortesia.

  15. MarcoDC in ha detto:

    Ciao, ho letto con attenzione tutti i commenti di questo post, come al solito interessanti, ma specialmente gli ultimi due, frutto di uno scambio di idee tra due persone certamente + esperte e capaci di quanto possa essere io. Nonostante questo mi sento di scrivere anche la mia opinione, esponendomi ovviamente ai rischi di entrare in discussione con chi, vuoi per lavoro, vuoi per capacità proprie è certamente + informato di quanto possa esserlo io.

    “Lavorando nel mondo del risparmio gestito dal 1995 Le posso garantire che l’operato del gestore e delle sue scelte di investimento viene valutato anche ogni trimestre (cioè ogni volta che arriva l’estratto conto!) perchè la componente tattica (cioè di breve) delle scelte riveste un ruolo chiave.”
    Non ho dubbi su questa affermazione che conferma la scadente cultura economico-finanziaria degli investitori italiani; se questa affermazione è stata fatta per “giustificare” l’utilizzo dell’AT posso anche trovarmi d’accordo (pur considerandola una scorciatoia nella ricerca di capire la tendenza dei mercati), diversamente fatico a capirne il senso. Mi sembra di leggere: siccome i clienti mi valutano ogni trimestre cerco un metodo che mi dia risultati ogni trimestre.
    Le varie tabelle che riassumono le performances degli strumenti del gestito italiano possono commentare da sole i risultati; il punto è che, secondo me, non è questione di capacità ma di approccio e di metodo: semplicemente l’AT non funziona. Insomma, quanti supporti e resistenze sono state bucate sull’uscita di un dato migliore o peggiore delle attese. Quante figure smentite e corrette dovranno ancora passare per poter dire che l’AT funziona soltanto in mancanza di qualsiasi spinta fondamentale ?

    Allora cosa si deve utilizzare per sapere la direzione che avranno i mercati in futuro ? Niente. Assolutamente nulla. Il mio pensiero, che trovo spesso rispecchiarsi negli articoli che qui leggo, è che, assunto che nessuno sa se i mercati hanno raggiunto il bottom, se risaliranno oggi o dopodomani, va impostata una strategia.
    Ogni strategia di investimento non può non basarsi sulla propria propensione al rischio, orizzonte temporale e livello di rischio espresso al momento dal mercato in base ai valori di sovra o sotto valutazione che alcuni indicatori possono fornire, valutati questi sulle prospettive presunte immaginabili leggendo, E RIVALUTANDO MAN MANO NEL TEMPO, i dati macro settoriali e/o geografici.

    Poi c’è chi si sente in grado di avventurarsi su singole azioni, altri su fondi, ETF, certificati, opzioni e via discorrendo; ognuno sceglierà lo strumento con il quale si sente confidente investire.

    Un’ultima annotazione riguarda il Baltic Exhange Dry Index, indice che misura il costo dei noli marittimi: dopo una vertiginosa discesa ora il trend sembra essere diverso, il che suona di buon auspicio, speriamo.

    Cordiali saluti.

  16. MarcoDC in ha detto:

    Sueggiù, non voglio fare assolutamente le veci di Bertoncello, perlamordiddio :-), ma “Anzi, la maggior parte dei fondi sono noti soprattutto per le loro pessime performances rispetto al semplice rendimento dell’indice di borsa.” è un’affermazione non vera. La maggior parte dei fondi distribuiti dalle banche italiane gestiti da SGR del gruppo sono… ci sono piattaforme di investimento dove puoi scegliere fondi di case di investimento di tutto il mondo con performances assolutamente superiori a quelle del mercato. E se anche “la maggior parte dei fondi” fosse così cosa cambia: scegli i pochi altri disponibili, vedrai basteranno per permetterti un’asset bilanciata e, speriamo, redditizia.

  17. sueggiù in ha detto:

    @MarcoDC,
    penso che l’AT NON sia in contrapposizione con l’analisi fondamentale.
    E’ importante per il timing e per la statistica (quest’ultima saggiamente usata anche da Bertoncello).
    Tra l’altro noto che tu stesso hai scritto nel post “che l’AT non funziona”.
    Però poi concludi affermando che “il Baltic Exchange Dry Index, indice che misura il costo dei noli marittimi: dopo una vertiginosa discesa ora il trend sembra essere diverso…”.

    Il trend sembra essere diverso….

    Non te ne sei accorto, ma hai fatto um’analisi tecnica.

    Cordialmente.

  18. sueggiù in ha detto:

    @MarcoDC,
    può darsi come scrivi che “ci sono piattaforme di investimento dove puoi scegliere fondi di case di investimento di tutto il mondo con performances assolutamente superiori a quelle del mercato..”, però torniamo sempre al punto, quanti piccoli investitori hanno la POSSIBILITA’ di conoscerli?
    Dove potrebbero reperire le informazioni?
    Mi sembra innegabile che esistano una serie di ostacoli che portano poi i “piccoli” ad affidarsi semplicemente al fondo della propria banca.
    Io non sono proprio a digiuno, ma neanch’io conosco cosa siano “le piattaforme di investimento dove puoi scegliere fondi di case di investimento di tutto il mondo…”.

    Grazie e ciao.

  19. MarcoDC in ha detto:

    Ciao sueggiù, no non ho fatto analisi tecnica; ho solo detto che se da mesi e mesi si pagava sempre meno per i noli e ora il prezzo non scende +, almeno non così tanto, forse ricominciano a servire. E’ un’analisi macro fondamentale, non tecnica.

  20. MarcoDC in ha detto:

    Senza fare pubblicità, usa Virgilio, metti piattaforma fondi online, insieme ad alcune poco complete, ne escono alcune che ti offrono migliaia di fondi a commissioni di ingresso 0… ma non vorrei uscire dall’argomento.

  21. sueggiù in ha detto:

    Caro Marco,

    Bertoncello scrive in questo post “In prossimità degli estremi, diventa più redditizio operare scelte contrarie al trend di mercato e al consenso, cominciando ad assumere rischi quando il mercato è depresso per ritrarsene invece quando diventa euforico”.
    Cosa c’è di analisi macro fondamentale in questa affermazione?

    Cordialmente

  22. MarcoDC in ha detto:

    Nulla, è psicologia dell’investitore, non analisi tecnica… almeno così a me sembra, ma Bertoncello potrà, avendo tempo e possibilità, risponderti direttamente.
    La cosa buffa è che succede al contrario rispetto a quasi tutto il resto delle cose del mondo: se i telefonini iniziano a salire di prezzo e arrivano a costare 2000 Euro nessuno li compera, se sono azioni invece sì. Perchè ? Perchè il telefonino è facile capire che è troppo caro. Stipendio 1600 Euro, telefonino 2000 Euro = troppo caro ! Per le azioni invece la cosa è + difficile e diciamocelo, terribilmente + noiosa (almeno per i più).

  23. sueggiù in ha detto:

    Non è proprio psicologia dell’investitore e nemmeno AT pura, ma qualcosa di simile a quest’ultima sì, secondo me.
    Il perchè dico questo, il Dott. Bertoncello lo scrive subito dopo e cioè “..quello che però la storia dei mercati finanziari già ci rivela è che ci troviamo certamente, in relazione al passato, in un punto caratterizzato da notevoli eccessi…”.
    Vorrei porre la tua attenzione sulla “storia dei mercati finanziari” e “in relazione al passato”; l’AT si basa proprio SULLA STORIA dell’asset da tradare (ciò che è stato, sarà).
    In ogni caso non voglio passare assolutamente come un paladino dell’AT, i miei post volevano essere solo una rivalutazione di uno strumento perlomeno comprensibile a tutti e meno difficile (e noioso) rispetto a come capire quanto vale un’azione rispetto a un telefonino.

  24. Valter Campagnolo in ha detto:

    Buongiorno a tutti.
    Sono fondamentalmente d’accordo sulle considerazioni del Dr. Bertoncello, ma resta l’incertezza del QUANDO si tocca il fondo del bear market.
    Un’incertezza che attanaglia uno come me “attrezzato” al value.
    Osservo una tabella del “plus del 24 ore” del sabato ( VALUTAZIONI AZIONARIE), e trovo lo spunto per la domanda:
    La media delle valutazioni azionarie, nell’area Ocse, sta tra 18 e 20 volte l’utile medio decennale. (ciò significa che la resa media delle aziende è stata, tra alti e bassi, attorno ad un 5, 6%)
    L’analisi della tabella mi fa rilevare quanto segue: in Europa siamo a livelli di sottvalutazione ESTREMA, cioè le aziende sono oggi valutate tra 6 e 10 volte gli utili medi decennali (con una resa del 10, 15%).
    So anche che la capacità reddituale delle aziende è variata storicamente sempre meno delle attese, per cui il mercato va da ampie sopravvalutazioni ad ampie sottovalutazioni, rispetto a variazioni di utili che si sono rilevate sempre inferiori alle attese (vedi il mercato toro del 1999/2000).
    E fin qui tutto fila: sembra opportuno acquistare in Europa!
    Ma negli Stati Uniti, dopo tutto il ribasso già avvenuto, siamo tutt’ora intorno alla media storica (18/19 volte l’utile, in linea con le valutazioni medie, per cui non sembra conveniente acquistare aziende USA), e mi chiedo quale sia la probabilità che ulteriori discese dell’indice USA ci trascinino ancora una volta al ribasso.
    A parte questo, ricavo l’impressione sconfortante che il maggior peso della crisi lo abbiamo sulle spalle noi europei, vedasi anche il caso della truffa Madoff (e, chissà perchè, ho la convinzione che ci siano altre truffe del genere in circolazione…)
    Grazie!

  25. Mi permetto di intevenire nel fitto scambio di opinioni che è seguito al commento n.13 di FinancialMarketsLAB per dire che:
    □ Dalla lettura del blog mi sembra chiaro che il Dott. Bertoncello sostiene che il “semplicistico” buy and hold non è la strategia migliore da seguire per chi abbia un certo grado di cultura finanziaria
    □ Il fatto acclarato che i gestori vengano valutati sul breve (oltre che sul medio e lungo periodo) non giustifica di per sé una gestione tattica di breve che, ammesso e non concesso dia i risultati sperati, spesso si traduce in una movimentazione eccessiva che genera costi a carico dei sottoscrittori
    □ Sueggiù dice “parlando per esperienza personale (e non solo), il piccolo investitore non ha molte scelte di fronte a sè, o si affida al “mercato dei gestori” ed allora si fa il segno della croce sperando di finire in buone mani, oppure cerca di fare da sé”: mi permetto di segnalare, e dichiaro il conflitto d’intereresse, la terza via dei consulenti indipendenti o il fai da te informato che, anche grazie al contributo di un informazione obiettiva e indipendente come quella del Dott. Bertoncello, ritengo preferibile al risparmio gestito
    □ E’ vero che ci sono alcuni fondi, pochi e in particolare tra le sicav, che hanno ottenuto rendimenti superiori a quelli dell’indice di riferimento, ma il fatto che nel passato abbiamo ottenuto risultati brillanti non è garanzia per il futuro, anzi potrei citare casi di prodotti che dopo aver sovraperformato, anche per lunghi periodi il mercato, improvvisamente iniziano a fare peggio. I motivi possono essere tanti e ne cito qualcuno: cambio del gestore, masse gestite in aumento, metodi gestionali che funzionano bene in certe fasi di mercato (ad esempio in un trend) e male in altre (ad esempio in una fase laterale), scelte strategiche premianti che si trasformano in un boomerang quando lo scenario economico cambia, ecc.. Azzardo nel dire che anche nella scelta dei fondi, se proprio ci si vuole affidare ad essi, un approccio di tipo contrarian (nel senso di non puntare su chi ha performato “troppo bene” rispetto al mercato) potrebbe risultare migliore che basare le proprie scelte sui rendimenti passati (spero di non essere frainteso, non voglio dire di andare a scegliere quelli che hanno fatto peggio: gli asini rimarranno con tutta probabilità tali anche in futuro)
    □ Un ultima considerazione, che è un po’ uno sfogo, e concludo: di che gestione stiamo parlando se è l’investitore stesso, magari con la consulenza in conflitto d’interessi del venditore, che deve scegliere la propria asset allocation, i fondi per costruirla, il timing d’entrata e d’uscita…e non mi si venga a dire che ci sono i fondi o le gestioni flessibili…
    Michele

  26. Valter Campagnolo in ha detto:

    Mi piace questa idea di confrontare l’andamento di una cosa con tante altre cose. Olistici…
    Ad esempio, indice e Vix, indice e investor confience, oppure i noli navali (molto interessante…).
    Tutto ciò permette di avere una visione più ampia dei fatti.
    Mi piace parlare anche di petrolio…
    Ora, a fronte di consumi annui in crescita del 4, 5%, ci troviamo ai prezzi del 2005, con una offerta che sta diminuendo (OPEC). Dal 2005 posso ipotizzare che i consumi siano cresciuti del 20%, senza che nel frattempo siano stati messi in attività grossi nuovi giacimenti.
    Posso banalmente concludere che adesso i prezzi sono troppo bassi.
    Più o meno come le azioni.
    Ne ricavo che, secondo me, l’uscita dalle leve (si parla di 6.000 miliardi di dollari in un paio di mesi) ha impattato sui mercati molto più del subprime, schiacciando letteralmente le borse ai livelli di sottovalutazione che conosciamo.
    Questo dà un segnale di opportunità a chi abbia da investire.
    Quello con cui non quadro più i conti è come i mercati azionari possano salire se, come affermato, i mercati immobiliari non abbiano ancora percorso il purgatorio della correzione, e una borsa americana valutata grosso modo il triplo delle europee.
    Su qyesti “piccoli nei” chiedo lumi a tutti…
    Grazie, Valter

  27. GIANNIM in ha detto:

    Anch’io condivido il pensiero di Walter sulle case.Sul deleverege il parere di Goldman Sachs è che gli HF abbiano ridotto di 2/3 la leva rispetto all’anno scorso, ma sulle case i ribassi ci sono ancora ed è li che bisogna aspettare la svolta…
    Interessanti anche le tesi del Prof Bertoncello sull’andamento degli utili delle aziende che ho trovato sul Blog. In realtà a me pare che andando a guardare gli utili operativi attesi per il 2009 dello S&P 500 che quotano a circa 70, mi paiano un po’ altini….se poi li confrontiamo con quelli “as reported” che tengono in considerazioni anche le svalutazioni (e ne continuano a fioccare)il dato è di 43.71 (fonte decision point) . La differenza è del 37% in meno…ma così si arrivano a conclusioni diverse. Se infatti a 43 applico un multiplo di 15 fa 645 di S&p 500. E’ vero che i multipli sono in funzione dei tassi ma anche se il denaro delle obbligazioni rende zero, non si è mai visto un multiplo a 20 in una fase di recessione… Vorrei sapere il parere del Prof Bertoncello.
    Grazie per l’attenzione
    Gianni

  28. Gentile Dottor Bertoncello,
    La ringrazio per la cortese risposta.
    Voglio innanzitutto scusarmi se, come Lei asserisce, il tono del mio post è stato “da sopracciò”. Non volevo assolutamente fare il saccente e non era negli obiettivi del post da me scritto. Sono contento che gli altri lettori non abbiano rilevato la saccenza di cui Lei parla così come mi fa piacere aver sollevato un bel dibattito tra i lettori del Suo interessante blog.
    Nella Sua risposta ha colto in pieno uno dei tanti problemi in cui deve imbattersi un portfolio manager (e che evidentemente e per Sua fortuna, Lei non ha): gestire le ansie di breve del cliente che vuole vedere subito risultati positivi in termini di performance.
    Personalmente ritengo che il problema possa essere superato dedicando una parte della gestione a cogliere spunti più tattici che strategici (anche se la visione di medio lungo è basilare perchè ti fa capire “in che piscina stai nuotando”).
    Non concordo assolutamente con Lei (e con quanti come Lei, si veda Hussman per es.) quando asserisce che il breve termine non è gestibile (o prevedibile); direi piuttosto che è difficile da prevedere ma che un gestore professionista ha il DOVERE di provare a farlo (almeno in parte), proprio per distinguersi dagli investitori non professionali; certe tendenze di breve (1-6 mesi) sono assolutamente visibili e perseguibili proprio con l’utilizzo PROFESSIONALE degli strumenti dell’analisi tecnica e quantitativa (e non solo). Le faccio alcuni esempi:

    1) l’euro dollaro è andato da 1.59 a 1.23 (circa) nel giro di 4 mesi o poco più; si tratta di un movimento di 36 figure.
    2)Il Crb index (indice paniere delle materie prime) è andato da 460 a 240 (circa) (nel giro di 4-5 mesi).
    3) Il Bund futures è andato da 111 a 124 (circa) sempre nel giro di qualche mese.

    Questi movimenti sviluppati su un arco temporale di breve periodo sono risultati di ampio ammontare; ebbene, ribadisco che un gestore ha il DOVERE di cercare di coglierli e non può trincerarsi verso approcci di lungo periodo o appellarsi ad uno stile value (A MENO CHE NON LO ABBIA DICHIARATO A PRIORI – esistono i fondi azionari value e un cliente è libero di sottoscriverli e credere in quello stile di gestione) per giustificare il fatto che non li abbia colti.
    Sa quante case di investimento ho visto traballare e quante poltrone di gestori value (o con un approccio da analisi fondamentale pura) sono saltate nel periodo 1998-2000 (bolla tech) perchè per due anni andavano dicendo che i titoli azionari erano cari? Dopo il 2000 hanno avuto ragione, ma quanta parte di rialzo si sono persi?
    E’ per questa ragione che mi sono abituato ad avere una mente aperta a qualsiasi tipo di strumento professionale (e visto che non gestisco fondi di stile value) che possa darmi valore aggiunto (analisi fondamentale, macroeconomia, analisi tecnica e finanza comportamentale); ed è per questo che suggerisco a qualsiasi investitore di non avere preclusioni alcune. Tanto che suggerisco a tutti di leggere i libri di Michael J. Mauboussin e del suo approccio consilient agli investimenti finanziari.
    Relativamente alla cattiva performance dei fondi, l’aspetto del voler rincorrere il breve periodo è SOLO UNA delle tante cause della sottoperformance (e probabilmente neanche la più importante). Mi dispiace che non abbia una buona opinione dell’analisi tecnica; potrei citarLe decine di libri di brillanti autori che hanno arricchito questa disciplina (o studi che dimostrano che l’andamento dei mercati NON E’ UNA PASSEGGIATA CASUALE), potrei parlarLe di back testing o di forward testing di indicatori tecnici, di system trading, ma non credo che riuscirei a convincerLa.
    Sono comunque contento per Lei che l’approccio agli investimentri finanziari che utilizza Le da soddisfazioni: vuol dire che, pur prescindendo dall’analisi tecnica, ha trovato il giusto mix di variabili che le hanno fornito storicamente buone indicazioni.
    Ritengo che l’analisi tecnica sia l’UNICA disciplina che permetta di avere UN APPROCCIO DISCIPLINATO agli investimenti e sono convinto che il libro di Jeremy Siegel (stocks for the long run) sia da riscrivere quasi totalmente.
    Infine, ritengo che quando operi nei mercati finanziari la disciplina è l’unica che può salvarti.

  29. MarcoDC in ha detto:

    Ciao,
    una qualunque teoria o formula o metodo che portasse a stabilire a priori un certo livello “minimo”, se condivisa, porterebbe a questo livello in breve tempo dato che tutti tenderebbero a vendere dato che quello sarebbe l’obiettivo e, una volta raggiunto, a comperare perchè quello era l’obiettivo.

    Se invece la formula non fosse condivisa o sarebbe la chiave per capire le borse (in possesso solo di alcuni) o non porterebbe all’obiettivo se non casualmente.

  30. MarcoDC in ha detto:

    SOS,
    il consulente indipendente pagato dall’investitore è la soluzione, l’unica soluzione alternativa al fai da te, che alla fin fine è farsi consulenza indipendente da soli.

    Ma purtroppo richiede

    – patrimoni importanti
    – cultura finanziaria dove per cultura finanziaria non intendo quella borsistica ma quella che ti permette di capire che affidarti a un PROMOTORE (come dice la parola stessa) significa affidarsi a un VENDITORE non a un CONSULENTE.

  31. MarcoDC,
    sono d’accordo con te, hai toccato due punti importanti.
    In particolare penso che la mancanza di educazione finanziaria sia il più grosso ostacolo alla diffusione della consulenza indipendente.
    Per quanto riguarda il patrimonio le soluzioni, magari meno personalizzate ma non meno efficienti, sono accessibili anche per patrimoni mobiliari modesti (ad esempio delle asset in etf, a revisione trimestrale, diversificate per livello di rischio).
    Michele

  32. Max in ha detto:

    Egregio Dott. Bertoncello,

    volevo esprimerle i miei più sentiti ringraziamenti per quanto ci insegna con il suo blog; la sua lucidità e chiarezza sono per me un punto di riferimento e di continua crescita; ad maiora semper.

  33. Pingback: Concorsi di bellezza e attese degli investitori

  34. Paolo in ha detto:

    Ottimo articolo.
    Mi piacerebbe avere una sua opinione su due tecniche di investimento: PIC o PAC?

    Grazie, Paolo

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